王建:欧元统一与亚洲金融风暴及对我国的影响

选择字号:   本文共阅读 6843 次 更新时间:2005-01-03 17:48:59

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  内容提要:亚洲金融风暴似乎已经过去,但却留下许多未解之迷,比如,亚洲国家的金融制度并非都不健康,却都遭受到不同程度的打击;主要危机国家的国内弊病各有不同,却以同样方式并几乎在同一时间受到打击。显然,仅用亚洲国家自身的问题来解释亚洲金融风暴的产生难以使人信服。迷雾不仅飘散在亚洲,美国经济近年来增长势头强劲,美元和美国股市一路飙升,当美

  联储对美国经济过热忧虑重重的时候,美国的通胀率去年却降到35年来的最低点,而仅用美国高科技产业的良好势头来解释美国经济的异常繁荣,同样显得苍白无力。因此在亚洲与美国经济之外近年来一定有一个大的变动因素存在,而这个因素就是欧元的统一。

  

  1995年以来,欧盟各国统一货币的步伐加快,处在极度的财政紧缩中,按理说在紧缩中欧洲货币应当升值,而实际上到1997年为止,欧洲主要国家的货币却对美元贬值了25~30%,产生这种异常现象的原因是由于进入统一货币国家的经济发展水平参差不齐,使欧洲货币财富的持有者难以把握欧元启动后的走向,因此大量兑换成美元来回避统一货币的风险。按欧洲货币的贬值程度估计,可能有7~8万亿的欧洲金融资产转换成美元。对亚洲国家来说,这种由欧元统一所产生的异常变动的影响是,亚洲国家的货币都盯住美元,因此随美元对欧洲货币升值,进而出口受到打击。1995年以后亚洲国家除了中国,出口增长无一例外都出现显著衰退,导致经常项下的逆差突然增大,这时本应要求货币贬值,但恰在此时由于欧元统一效应使国际资本市场上的短期资金突然增多,为了寻找出路,有相当一部分冲入亚洲新兴资本市场,使亚洲发展中国家资本项下的顺差突然放大,甚至大过经常项下的逆差,由此推动亚洲国家的货币不降反升,出现逆向运动。国际投机者正是看到亚洲国家名义汇率与实际汇率突然间异常背离才来打击。

  

  欧元统一效应使大量欧洲货币财富转换成美元流入美国,使美国资本市场上的资金供应突然增多,由此压低了利率水平,不仅刺激了设备投资和住宅信贷需求,也导致银行存款向证券市场转移,使股市不断攀升,而且外国人近年来也在大量购买美国的证券和资产,更推动美国的资产价格不断膨胀。资产溢价的财富效应又刺激了美国国内消费,投资与消费的高涨则导出美国经济的高增长与高就业,但是由于美元大幅度升值,使进口价格不断下跌,压抑了通货膨胀,由此创造出美国的经济奇迹。

  

  但是在美国经济异常繁荣的背后实际也蕴含着极大的危机,因为在美国经济中正蕴含着与亚洲危机国家在金融风暴前极为相似的因素,即经常项下的巨大逆差与资本项下的巨大顺差并存,使美元严重背离了其实际价值,以及外资涌入后所导致的“泡沫经济”效应。

  

  这样我们就揭开了弥散在亚洲和美国经济中的迷雾:正是由于欧元统一效应使欧洲国家的汇率出现“不升反降”的异动,才导致了亚洲国家汇率和美元汇率“不降反升”的逆向运动,以及国际贸易与资本大格局的变动,由此引发了亚洲国家的萧条和美国经济的过热。

  

  从目前各方面因素判断,欧元启动后将趋于坚挺,欧洲的货币统一将在今后4年内完成,因此一旦欧元的前景明朗,巨大的国际货币环流就会发生改变,美国经济将随美元在3年左右内出现显著衰落,而美国经济灾难性变化,其影响会比亚洲金融危机更大、更深远。对我国经济来说,这既是很不利的外部因素,又有可能蕴含着极大的战略利益,因此对中期阶段的国际经济政策要未雨绸缪。  

  

  去年10月以来,一系列启动经济的政策未见显效,今年前4个月经济增长率仍在下滑,由政府通过扩大投资来启动经济的要求愈加强烈。问题在于,政府手中掌握的资金极为有限,解决的办法,除了扩大财政赤字,在国内资本市场上融资,就是扩大国际融资。然而亚洲金融风暴余韵未消,到目前为止我们还不敢说在此时扩大国际融资,中国仍可以免受这场风暴余波的袭击。因此就有必要进一步探索引发这场风暴的深层次原因,以把握国际经济的发展趋势,趋利避害,选择正确的国际经济政策。

  

  去年7月以来,国内外媒体刊载了大量有关亚洲金融风暴的文章,但有关研究和分析,大都把产生这场风暴的起因,归结到这些危机国家内部的制度或机制因素。例如,指责日本的金融监管体制;韩国的政府、银行与企业间的不正常关系;泰国和马来西亚的“泡沫经济”和不适当的资本市场开放政策,以及印尼的政治腐败等等。但是这些问题在亚洲国家存在已非止一日,为何不是在昨天,也不是在明天,而是在今天发生呢?还有,当涉及到不同危机国家时,这些研究和分析也指出,各国的弊病特征有很大差别,但是却没有回答,为什么他们会在几乎是同一时间里招致打击呢?而且为什么不仅是金融制度不健全的亚洲国家受到打击,金融制度健全的国家和地区如新加坡、香港和台湾也都受到不同程度的冲击呢?显然,用长期的问题解释短期,用个别的问题解释普遍是得不出正确结论的。

  

  实际上,在亚洲金融风暴中出现了许多未解之迷:

  

  其一,在金融风暴中主要危机国家泰国、马来西亚、印度尼西亚、菲律宾、韩国等的货币都大幅度贬值,从理论上讲,本币贬值应与货币供给量失控和发生严重的通货膨胀有关,但实际上这5个国家在危机前都处在某种程度的通货紧缩中。从通货膨胀率看,以1994~1996年与1991~1993年相比,马、菲、韩三国都是下降趋势,印尼大体持平,只有泰国略有上升,但从货币供给率的年均增长率看,泰国1991~1993年为17·9%,而1994~1996年为14·1%,是处在紧缩当中,但为何会出现本币贬值呢?

  

  其二,诸多论者都指责危机国家的金融体系不健康,但从显示金融体系健康程度的一个重要指标――银行体系的资本充足率看,5个危机国家在风暴前都处在很高水平。根据“巴赛尔”协定要求,银行的资本充足率应不低于8%,而1995年5 个危机国家的银行体系资本充足率都在9%以上,其中,最低的是泰国,为9·3%,最高的是印尼,为11·6%,而何以这些国家的银行会如此不堪一击呢?

  

  其三,一般认为,防范国际经济风险的重要措施是要有比较雄厚的外汇储备,通常要求外汇储备至少要相当于一国3个月左右的进口额,而在危机发生前,亚洲主要危机国家的外汇储备除韩国外都大大高于3个月的水平,韩国也达2·7个月,危机国家以外的亚洲其他国家和地区则更高,同期美国只有一个月,欧盟国家只有2·5个月。但是,既然亚洲国家与欧美比较,对国际经济安全有如此有力的防范与保护,为什么却仍然难逃如此惨烈的打击呢?

  

  迷雾不仅出现在亚洲。当金融风暴横扫亚洲之时,一段时间里在欧美各国弥漫着极度悲观的情绪,认为亚洲金融风暴只是一场世界性大萧条的前奏,认为世界经济已进入类似于1929~1933年大危机前的时期。然而出乎意料的是,近年来美国经济却出现了前所未有的好势头:美元坚挺;自1995年以来美国股市一路攀升,到今年4月初突破9000点大关,与1995年初相比已经上涨了一倍以上;1997年美国经济增长率高达3·8%,为11年来最高;失业率为4·7%,为24年来最低;尽管美国去年的利率水平降到20年来最低,广义货币增长速度达到10%(而长期以来仅在3%以下),美国的通货膨胀率却降到35年来的最低点,仅为1·8%。这种情况使一直担心美国经济会出现“过热”乃至失控的美联储,既感到惊奇,又迷惑不解,而美国的经济学家则在议论,为何“菲利普斯曲线”效应今天会在美国杳无踪迹。有些人用“冷战”结束后美国高科技产业的发展带动美国劳动生产率的提高来解释,但这些解释连美国人自己也觉得苍白无力,因为美国高科技产业目前在全部产出中所占的份额不过只有27%,还不是经济的主体,况且近年来高科技产业的平均利润率并没有显著提高。从劳动生产率看,长期以来平均年上升幅度只有1%,去年虽有提高也只有1·5%,用于解释美国经济的异常繁荣则过于牵强。

  

  许多人都看到了目前国际经济中的这些异常现象,而在这些异常现象的背后,一定有一个国际经济中的大的因素在近年来异常变动,找出这个大因素,也就能驱散弥漫在国际经济中的这一团团迷雾了。

  

  当我们把视角从亚洲和美国扩展到欧洲时,就会看到自1995年以来在欧洲经济中出现的一个异常现象。1993年以来欧盟国家开始迈出统一货币的步伐,近3年来各国为了达到统一货币的基本要求,财政紧缩的力度不断加大,引起总需求下降,进口减少和失业率上升。到1997年,欧盟国家财政赤字在GDP中的平均比重,已从1993年的6·4%降到2·4%。稍有经济学常识人都知道,一国经济如果处于紧缩中本币应趋于坚挺,但实际上自1995年以来除英镑外,欧洲国家货币对美元的比值却是一路下跌,1997年末与1995年末相比,马克下跌了27%,并曾一度超过30%,法郎下跌了25%,有些欧盟国家本币贬值的幅度更大。由于“欧洲汇率机制”是大部分欧盟国家的货币都与马克挂钩,马克对美元贬值,就意味着几乎所有欧洲国家的货币都对美元贬值。

  

  为什么欧盟国家在紧缩中会出现对美元贬值的异常现象呢?主要原因是欧盟各国对启动欧元后其币值的走向难以把握。因为首批进入统一货币的11个国家经济发展层次拉开的过大,而直到1995年许多成员国包括德、法在内,与启动欧元所规定的4条标准仍有很大差距,出于对各国在启动欧元时难以同时达标的考虑,1995年5月欧盟执委会公布了统一货币的“绿皮书”,允许成员国以“多速度”进入统一货币,实际上等于放松了统一的标准,而1995年12月在马德里举行的欧盟首脑会议上,欧盟各国不仅一致赞同“绿皮书”方案,还再次宣布了按时启动欧元的决心。这4条标准本是稳定欧元的基础,在此之前由于德、法两国关于欧元领导权的争执就已使许多人对欧元的前景心存疑虑,况且事实上也没有哪种模型能够证明,4项指标中最核心的指标――财政赤字达到3%欧元就坚挺,超过3%欧元就疲软,允许“多速度”统一,无疑更使人们对欧元的前景产生怀疑。因此欧洲金融财富的持有者为了躲避统一货币的风险,就把大量的欧洲货币兑换成美元以及大量购买美元资产,由此引起欧洲货币在1995年以后对美元的大幅度贬值,以及巨大的货币环流从欧洲向美国的流动。到底有多少欧洲金融财富转换成美元我没有看到有关统计,但是可以粗略估算一下。欧洲的金融财富有28万亿美元,如果按欧洲货币对美元的贬值幅度大于25%计算,可估计出大约有7~8万亿美元左右的欧洲财富转向美元。欧洲国家货币贬值的程度并不比亚洲国家在金融风暴中贬值的幅度相差很多,之所以没有引起世人的注意,主要是因为贬值的过程隐藏在欧洲国家主动实施的宏观经济政策后面,也没有引起股市与楼价的大幅度下跌和恐慌情绪。

  

  欧洲货币贬值对亚洲国家来说产生了两方面效应。首先,亚洲国家的货币都盯住美元,美元对欧洲货币大幅度升值,亚洲国家货币随之上升,这样就改变了亚洲国家与欧洲国家国际竞争力的对比,有利于扩大欧洲国家的国际市场份额,而打击了亚洲国家的出口。欧盟国家1996、1997年的出口额按美元计算的增长率由于受货币贬值影响并不高,分别为1·8%和3%,但是按本币计算则高得多,例如据欧盟统计,1997年欧盟的出口增长率为9·9%,其中德国的出口增长率为12%,法国为14%,比利时、卢森堡、爱尔兰都在16%以上,而同年全世界的贸易增长率为9·5%。近年来欧盟国家经济一片萧条,只有出口增长较快是唯一的亮点。东盟国家虽然与欧盟各国的经济发展差距较大,但出口以电子产品为主,与欧洲的出口仍然存在竞争,日本和“亚洲四小”的出口则与欧洲的出口扩展直接冲突。因此1995年以来,亚洲国家特别是东盟国家的出口增长突然停滞,由此导致经常项目下突然出现巨大逆差,例如泰国1995年以前几年的贸易逆差都在90亿美元左右,而1995年以后突然跳高到170亿美元以上;马来西亚的贸易逆差1995年以前都在14亿美元以下,1995年突然增加到40亿美元左右;印度尼西亚虽然还有贸易顺差,但是却从前几年的80亿美元以上,突然缩减到40亿美元左右。

  

  欧洲金融财富流向美元,使美国资本市场的资金突然极为充裕,急需寻找出路。而美国资本市场的货币流量突然加大,也极度压低了资本市场的利率水平,以至于目前美国短期资金市场的利率水平甚至低于美国联邦资金隔夜拆放利率。相比之下,亚洲新兴资本市场的利率水平则比美国要高得多,(点击此处阅读下一页)

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