钟伟等:中国A股 从改革牛到业绩牛的逻辑

选择字号:   本文共阅读 912 次 更新时间:2015-05-01 10:38

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钟伟等  

编者按:今年3月以来,中国A股日成交量频频突破万亿,上证综指更站上了4500点关口,连创7年来新高。市场新增股票开户数连续5周超过百万,股市热度空前。近期,新华社、人民日报等官方媒体也多次力挺股市,日前《人民日报》网站刊文称,4000点才是A股牛市的开端,不存在泡沫,这一说法非常耐人寻味。在经济趋冷的背景下,股市缘何大热?股市是否存在泡沫?长期牛市能否维持?

为探究以上问题,中国金融四十人论坛(CF40)秘书处采访了CF40成员、北京师范大学金融研究中心主任钟伟,CF40特邀成员、国泰君安证券首席经济学家林采宜,CF40特邀研究员、中银国际控股董事总经理程漫江,以及中国政法大学资本研究中心主任、教授刘纪鹏,以飨读者。

▍探因股市骤热

CF40:目前出现经济冷、股市热的现象,原因何在?

钟伟:出现经济冷、股市热的主要原因是,当前在投资领域,基础设施、房地产和工业投资增速均不佳,在消费领域,政府消费、居民消费也不 佳,在外贸领域,外贸进出口形势也不佳,所以股市就成为宏观经济加速下行过程中的一盏“小桔灯”,包括政府、民众和企业,都把赌注压在了股市上。

这也是为什么现在的股市既被称为“改革牛”又被称为“宽松牛”。所谓“改革牛”,是因为期待经济下行过程当中能够通过改革来扭转这种局势,“宽松牛”是期待经济下行过程当中,宏观调控政策能更灵活宽松,所以这个是出现股市热、经济冷的很重要的背景。

刘纪鹏:首先,自“新常态”提出后,党中央、国务院领导以及央行、证监会领导对资本市场的认识达到了前所未有的高度,一致认识到金融改革、振兴资本市场是中国崛起的必要前提,在宽松货币、刺激经济等一系列经济政策方面,不断推动资本市场发展,把扩大直接融资比重为实体经济注入活力作为核心内容。

第二,中国股市沉静了七年,充分暴露出在宏观政策方面资本市场始终被边缘化的问题。很多人认为股市对于中国的崛起不重要,导致股市指数稍有上涨就被打压,领导总是担心股市涨,而不担心股市跌。七年来,国内各项金融改革已进入关键时刻,但我国股市仍远落后于发达国家。虽然我国是世界第二大经济实体,但资本市场的影响力却微乎其微。因此,必须要保证股市理性上涨,2000点的股市是不正常的,4000点的股市才是正常的,所以目前是股市自然地由从不正常向正常回归。

中国拥有全世界最多的人口,城乡差别大等多个方面又产生了巨大的市场,同时还拥有巨大的资金量,要实现年均7%的经济增速,市场理应在市盈率方面稍高一些,市盈率也是竞争力的一种体现,美国股市的平均市盈率约为20倍,而现在A股平均市盈率也仅达到30倍左右。目前已上市的2600家公司是中国实体经济的脊梁,他们是振兴实体经济的关键。同时,也要认识到,美国能够从金融危机到财政危机中迅速走出来,与其资本市场高度发达,能够屡创历史新高密切相关。

所以,在经济过冷、股市复苏的前提下,可以看到,在这个时期拉动资本市场将一举三得:解决信用问题,扩大直接融资,助力实体经济;解决信心问题,实现财富增长,拉动消费;解决信任问题,有利于民众对“中国梦”和“新常态”背景下的一系列政策产生信任感。

因此,在实体经济冷的背景下,股市的发展也能够反作用于实体经济,随着资本市场的发展,不断产生新的效益。效益提高后,股价虽然有所提高,但整体的比值也就是泡沫并没有放大,当前需要通过做大分母来降低泡沫。我相信股市的振兴一定能够为下滑的实体经济带来活力。

程漫江:应该看到这一轮股市的上涨有非理性的一面。美国道琼斯指数从2009年到现在涨了80%,当然,期间也有大跌的时候。美国的股票市场以机构为主,一些很有名的股票,如Google,在这期间下跌过50%、60%,再回升至上涨70%、80%。即使面对这样的涨跌幅度,市场也已习以为常,是因为机构投资者为主的市场有更强的风险承受能力,也更加理性。反观中国的股市,目前仍然以散户投资为主,如果出现这样的波幅是很难承受的,上证综指六个月涨了一倍多,比美国道指六年的总涨幅还要高。市场风险在上升,从保护投资人利益的角度出发,监管当局应该以更激进的措施推动机构投资者的发展。

央行对这一轮经济周期性下跌反应很快,通过降息等调控手段确实刺激了资本市场。但实体经济资金利率却很难降下来,经过几次降息后,实体端的实际利率水平并没有真正下降,并且债券市场的真实利率水平近期仍在上升;因此资本市场如果不能更多的释放融资功能,上述的风险就更加没有意义。

林采宜:主要原因有以下几个:

一个是市场利率下行的预期。从去年下半年以来,利率下行趋势一直延续,央行两次降息基准利率和下调存款准备金率进一步强化市场利率下行的预期。

二是居民大类资产配置转换使得资金流向股市。主要有三种形式,一是居民储蓄存款搬家;二是,银行理财直接购买券商两融资产、配资或通过委托贷款形式进入股市;三是,居民储蓄存款变成股票型基金。

三是杠杆交易模式日趋普遍。首先,融资融券余额持续增长。目前两市融资融券余额超过1.8万亿元,融资规模扩大强化了资金杠杆效应。其次,股票质押和约定购回温和增长。此外,银行理财资金通过伞型信托、资管计划、基金专户甚至P2P平台的理财产品给股市投资者提供结构化融资。

四是投资者对改革红利的预期。包括国企改革带来的提高资产回报率提高,政府改革促使整个社会的制度效率提升等等,给经济带来新的动力。

总而言之,目前A股市场是改革预期加流动性充裕的综合结果,我们可以叫她“改革牛”,也可以叫“水牛”。

CF40:去年年底以来,新华社、人民日报等官方媒体多次力挺股市,这释放了什么信号?

钟伟:官方媒体大幅评论股市,包括一行三会的官员谈及资本市场的时候,也对资本市场勉励有加,这表明了政府期望通过资本市场的热潮,能够引导一个多层次资本市场建设,能够扭转社会融资过度依赖银行信贷的情况,股市被寄托了很多政策目标和期待。

林采宜:我个人认为,政府希望股市持续走牛,并通过牛市效应达到以下目的:

首先,托宾Q效应。企业股票市值对股票所代表的资产重置成本的比值,托宾Q值越高,公司越倾向于通过股权融资、扩大投资,而企业投资支出增加直接拉动市场需求。

其次,企业的资产负债表效应,股市上涨,企业估值上升,资产负债表改善,融资能力上升,融资成本下降。

第三,居民的流动性效应,股市带来的财富效应直接刺激居民消费。

▍股市是否存在泡沫?

CF40:《人民日报》网站近日刊文称,4000点才是A股牛市的开端,不存在泡沫,您如何看待这一观点?

钟伟:至于《人民日报》发表长篇股评说4000点没有泡沫,这个说法还是很耐人寻味的。我的个人看法是,官方媒体还是最好不要就资本市场的技术性问题展开探讨,因为比如中国的成长股市场,市盈率已经过百倍了,说没有泡沫可能大家是不太相信的,也有一些股票比如中国南北车合并之后成了中国神车,说这些没有泡沫,恐怕也没有人相信。所以4000点是不是泡沫,最好还是由投资者来判断,官方媒体去做判断并不合适。

刘纪鹏:正如周小川行长所言“资金进入股市也等于进入实体经济,买股票也是支持实体经济”。当前经济增速有所下滑,通过股市来解决实体经济融资不足的问题,在战略选择的准确性上,将由投资人进行风险判断,而不是由相关部门作出指令性计划。新华社、《人民日报》等媒体也认同中国需要一个健康向上的股市,所以提出了“4000点才是A股牛市的开端,是实现金融振兴、中国崛起的起点”,这一观点非常关键!

林采宜:股市有没有泡沫不能笼统地定义。因为,不同的上市公司价格差异很大。目前中小板、创业板平均市盈率已经超过80倍,即使成长性再好,股价泡沫也是客观存在的,反观蓝筹板块,目前市盈率不过20倍,应该不存在泡沫。

走好慢牛一是需要企业利润的持续增长以支撑其股价的步步攀高,二是市场投资者对估值泡沫和短期风险的理性认识。

CF40:现在市场上有一种观点认为:我国当前是在用股市的泡沫来推动经济,我国历史上采取的是股市与楼市相互交替出现泡沫的经济政策,您如何看待这个观点?

钟伟:楼市泡沫之后,通过吹大股市泡沫来拯救中国经济这条道路是否走得通,取决于一系列因素。第一个因素,现在创业板之所以这么火爆,是因为它是以私营经济为主的,同时和互联网+,以及未来中国的产业转型方向是一致的,但毕竟成长股的这些公司,目前还没有能力扛过拉动中国经济增长的大旗。需要传统产业有更多的改造,传统产业就是主板蓝筹了,所以主板蓝筹的未来,能不能深化改革,有没有落地,决定了这场牛市能不能够持续深化。

刘纪鹏:股市和楼市完全不同,在二级市场中,楼市完全是炒家市场,资金并没有进入实体经济。而股市上涨后,首要作用是扩大直接融资,资金直接进入实体经济,到目前为止,今年IPO的发行量已经超过去年全年可以证明这个观点。同时,今年的定量增发也有大幅提高,新三板市场异常活跃,已经有2300多家公司上市。楼市、股市二者不可同日而语,挤压房地产泡沫是非常正确的选择,没有一个国家仅仅依靠房地产市场变得强大,但所有世界第一强国都需要依靠资本市场和股市的发展。迄今为止,无论是“海上马车夫”荷兰,还是“日不落帝国”英国,或是强大的美利坚合众国,他们都是伴随着世界第一资本市场中心的转移而不断强大的。对于今日的中国,如果亚投行只是拉开了中国走上国际金融舞台的序幕,今后中国在国际金融市场的决胜必在资本市场。所以,一个强大的资本市场是中国崛起的主战场,这绝不是房地产简单解决民生保障和消费问题所能比拟的。

▍深化改革 变“疯牛”为“慢牛”

CF40:监管层一直要求股市平稳发展,走“慢牛”行情,但现在市场的上涨势头很强,涨势很快,您认为要走好一个“慢牛”行情还需要哪些条件?

刘纪鹏:首先,需要连续的政策释放改革红利。政策连续性的基础在于坚持市场经济原理,尊重市场规律。

股市走到一定程度自然会释放风险,我们承认在短短不到半年的时间内,股指已经翻一番,尽管这是由于过去长期处于低位而出现的理性回归,但确实走得有点太快,。股市的起伏和暴涨之后一定会有调整,这是不容忽视的事实,常发生危机式的“踩踏事件”或带来过多的负面影响。因此,在尊重市场规律的条件下,不应该出台行政政策,比如提高印花税或其它行政手段来打压股市,而应该采用尊重市场的办法,比如当大盘点位过高时,可以通过企业减持存量股份,提高金融大盘股和国企大盘股的流动性,带动大盘向下调整。

创业板目前已经是“害群之马”,在100倍甚至200倍以上市盈率的背后,隐藏的是家族企业的一股独大问题。由于信息不对称,中小股民对创业板企业的治理结构不了解,通常这些企业由家族聘请独立董事,既可以高抛低息,还能掌控公布并购重组等利好消息的时机,企业家不把精力放到实体经营中,而是倾心于炒作资本。在此背景下,应该对创业板指数和个股率先引入做空机制。其次,对创业板持股凡是超过30%以上股东的减持,要进行更严格的约束,比如必须提前10个工作日进行信息披露,或严格核准减持比例,让广大投资人能清楚了解其是否进行高价套现,避免资本市场的腐败和不公。同时,要加快推出注册制,注册制可以在《证券法》的基本前提下,加快企业上市的速度。另外,限制家族企业的一股独大,将第一大股东的持股比例维持在30%—35%左右,在二级市场中,持股超过30%以上的股东的减持,都应该受到严格限制,这样可以有效抑制大股东与炒家配合减持,类似的政策要通过加速改革来完成。

CF40:4月20日,《证券法》修订草案提请全国人大常委会审议。推出注册制法律程序是什么?会选择在什么时间点推出?注册制推出后对股市及我国金融市场未来的发展将有何影响?

刘纪鹏:现在注册制“万事俱备,只欠东风”,过去的难点在于对注册制的认识不统一。《证券法》修订草案已经明确注册制是“在证监会注册,由交易所核准”,并不是不需要核准,其战略意义在于监审分离,证监会依然可以把握节奏。目前,思想统一之后,为了迎接注册制的推出,上交所、深交所已经增员近百人,用以加强核准队伍。

注册制推出的第二难点是《证券法》的修订程序。今年4月,《证券法》修订草案提请一审,预计7月份进行二审,9月份进行三审,照此程序,最快将于今年9月—10月推出注册制。既然修订法律的大方向已经明确,在核准方面,如果提前让交易所进入试运行阶段,对于探索阶段的中国资本市场而言是不矛盾的。

作为能够打破行政垄断和遏制腐败的制度,注册制能够对狂热的股市有所抑制,让其成为稳健的“慢牛”、“健康之牛”,市场对其报以厚望,但现在却无法发挥作用,这是非常遗憾的事。在此,我也呼吁全国人大加快立法进程,过去我是《证券法》修改组成员,此次修订我也参与过一次讨论。在某种意义上,如此重要的法律,如果对修正案没有太大异议,应该加速进行,尽快完成立法。如果必须要等《证券法》出台后,才能实施注册制,那就应该尽快加速修法过程,尽早为实体经济服务。

钟伟:从现在一月两发的节奏来看,我估计现在在证监会排队等待上市的公司应该能在2015年底基本IPO发行完毕。我个人认为,开始实施注册制最有可能的时点是2016年,那么公司上市融资定向增发的节奏,可能会比2015年更快。但目前中国的注册制到底是什么样的注册制,还是耐人寻味的。对于上市公司的审批核准权力由证监会下放到了交易所?还是交易所只是会员机构,更多地由市场机制决定,比如投资者、证券公司、拟上市公司三方来市场化决定,现在不清楚。如果仅仅是权力从证监会下放到交易所,这个注册制是不完整,也是不彻底的。

但注册制总比现在的核准制要好,使得以后上市的具体安排,最终是由投资者、拟上市公司、证券机构和市场中介等共同决定这个过程,可能会更市场化,更透明,行政权力的介入相对比较少。总体上来讲,还注册制还是改革了一大步,尽管很有可能这个权力现在看起来集中到交易所去。

林采宜:它将给资本市场带来以下五个方面的影响:

一是上市公司更加透明和完善的信息披露。实行注册制之后,上市公司信息披露的完备性监管将趋于严格。体现在两个方面,一是证监会对上市公司披露的信息范围、清晰准确及详细程度的要求将进一步提高,其中包括经验过程可能遇到所有的情形包括风险,都必须准确地披露给投资者,证监会的审核将聚焦披露的完整性。二是上市公司信息披露的渠道更加丰富,披露的形式也将更加丰富,不仅涉及定期公布,还要提供让投资者不定期查询的信息通道。

二是市场定价的规则。市场的均衡主要靠价格机制。只要是信息透明的自愿交易,任何一种价格都是公平的。新股发行价格也是如此。 IPO的发行规模、发行价格交给市场。让中介机构和发行者实行自主配售制和超额配售选择权。

三是退市制度的顺利执行。上市壳资源的稀缺价值目前是退市制度实行中的最大障碍,因此,二级市场“吐故纳新”的前提先有纳新的宽敞渠道,通过注册制,大大降低上市壳资源的价值,退市的难度也就相应下降。

四是私募市场将对创业和创新的促进作用增强。企业上市是天使投资和风险投资退出的主要渠道。在核准制下,企业能否上市存在很大的不确定性,因此,私募投资的介入基本上是以企业上市预期为前提的,投机性较强,扶持新技术和创业者的作用较弱。实行注册制以后,股权投资基金对实体项目的判断主要考虑技术的商用前景或者商用模式的可持续性,整个私募市场的收益率更加市场化。这使得风险投资的专业性提高,介入时点前移,对新技术和创业者的扶持力度增强。

五是中国资本市场的竞争力和吸引力的进一步提高。多在国内上不了市的公司,选择到海外去上市,某种意义上,这是中国目前的制度缺陷造成的,注册制以后会有相应的制度竞争力改善。

此外,注册制的推行还会减少壳资源炒作现象,提高投资银行的专业能力,弱化上市公司圈钱动力和超额募资现象。

CF40:伴随着股市不断升温,证监会陆续推出了沪港通、中证500期指,市场有消息称“深港通”、“沪台通”也在研究中,您如何看待此轮股市繁荣对我国金融衍生品市场发展带来的影响,以及对我国资本账户开放带来的影响,借助这一轮牛市,您认为金融领域还会推出哪些改革?

刘纪鹏:目前来看,此次重新开通中证500指数和上证50指数仅仅是对大盘指数进行约束,对于整体发展而言,包含着对期权的判断。有人认为有助涨助跌的作用,我认为短期内可能如此,因为4000点的股市仍是健康的股市,所以目前期权还没有出现做空有一定道理。我相信,如果大盘到达更高点位,指数期权将会发挥双向平衡做空机制的作用。

要让“疯牛”变成“健康之牛”、“慢牛”,需要尽快推出个股期权和融券等衍生品。目前融资余额达到1.1万亿元,但融券只有60亿,融资融券比达到99.5:0.5,显然这不是一个双向平衡,做多的力量远远大于做空的力量。所以,应该尽快开放融券和个股期权,尤其应以创业板为主。

目前,从融资融券、期货指数来看,都存在单向助力现象,是由于股市仍处于理性恢复时期,市场主要表现为理性上升。衍生品发展不应该停止,反而应该加快推出,形成双向机制。

钟伟:尽管很多金融学教授都在说股指期货具有价格发现和先导功能等等。那么实际上从我们所看到的股指期货的交易情况,这就是一个金融赌博的工具,和实体经济运行、价格发现关系不大。因为一般来讲,做股指期货都是使用非常高频的短期数据赌波动率,波动率方向赌对了那么就获利。一般也是日内获利,很少放到敞口头寸、很少放到隔夜的,所以股指期货总体上来讲这个放出来,另外两个股指期货的品种在沪深三百的基础上再加两个股指期货的品种,对多层次股票市场和衍生品市场的作用有限,对实体经济恐怕没什么关系。

所以我对股指期货的推出评价不高,因为我一直认为股指期货或者更复杂的金融衍生产品不仅违背了简单的发股这样的一个服务实体经济的方式,同时也是更多的跟实体经济跟金融体系都没什么关系,主要就是金融圈钱的游戏和工具。

我觉得,港股通、台股通是一个重大的创新,因为这种模式可以使得两边的交易机制,投资人、上市公司的估值,投资风格等等相互影响,所以现在走上港台的这种直通车,未来是非常有可能逐渐复制,走向东京、伦敦、纽约等市场,所以港股通、台股通是中国资本市场有自己国情和特色,走向国际市场的一个重要创新。

港股通、台股通实际上是中国资本市场以自己的方式和特点,和全球资本市场加速融合的过程,这非常有趣也令人激动。现在港股通也给人一种很有意思的启发,我们现在可以看出,港股市场相比A股市场,逐渐成为配角,同时也反映出港币这一中间货币存在很多缺陷,可能更多地是满足香港自身的需要。对于一个国际化的市场来讲,港币可能逐渐显得有些多余,另外,香港市场对内地的依赖性在逐渐增强,而非减弱。

CF40:当下的股市,政府给出一点打破垄断放开行业的暗示,都能引发投资者的事件驱动型投资。您认为此轮牛市对国企改革会带来什么影响?

刘纪鹏:与其说此轮“牛市”对国企改革的影响,不如说国企改革的良好预期刺激了股市。由于受总体改革思路、各个部门冲突和对顶层设计思路不清晰的制约,以及限薪限酬对工作人员积极性的压制,国企改革的整体进程暂时处于缓慢的停滞状态。今年以来,全国53家副部级央企都在准备巡视组的巡查,所以,他们的心思没有放在国企改革上,对这一轮股市而言,国企改革仅仅停留在十八大提出的混合所有制改革的概念上,没有任何实质性的变化,而且这种概念的炒作日渐消沉。

从全面深化改革的思路和进程看来看,一旦国企改革完成顶层设计,开始实施混合所有制、国有资本间的并购重组以及与互联网金融的结合,都将对资本市场产生重大影响。在现有的2600家上市公司中,有1000多家是国有控股企业,下一步国企改革需要坚定不移地走市场经济道路,尊重市场经济规律,这样将对资本市场产生深远影响。

遗憾的是,本应在春节前就推出的国企改革总体方案,一直进展缓慢,各方都在放缓国企重组、混合所有制并购进展。因此,国企改革对股市的影响,现在仍处于概念炒作期,现实的兑现遥遥无期。

钟伟:投资风格目前偏向于成长股和创业板,恰恰体现出在蓝筹主板以及涉及国有企业的比如钢铁、地产、银行、金融、煤炭等等一系列的现在大而全的低效率的国有企业,他们到现在为止没有实质性的改革,所以投资者对这些缺乏实质性改革的蓝筹,还是没有特别大的持续的信心和热情。

反过来,政府如果只是利用资本市场来圈钱,而不是付出,比如让出股权、国企的董事席位,改善国企上市公司治理结构等等,只是像南北车合并、上海自贸区、一路一带概念股,市场投资风格还是很难偏向蓝筹股,仍然可能会不断地偏向成长股,这体现出政府来圈钱不搞改革,那么市场给一点钱,但是不认可这种表面化改革的巨大矛盾。所谓的“改革牛”,最终有改革才牛,没有改革就是“疯牛”。

从改革和成长的关系来看,现在很难断定股票市场的热潮,对经济成长、经济转型到底是起到正面还是负面作用。如果上市公司中的国有企业等这些大股票,真的在公司治理结构、在股权占有、业务转型方面,在创新方面没什么改善的话,那么股市也可能成为一种疯牛状态。万众不是去创新,而是去拿着钱去投股票,投机一把就曲终人散,这反而可能会使得实体经济的转型更加艰难,所以现在在资本市场上,有没有真正的改革,决定了这个市场的未来命运。

人为制造一个股市的牛市,或者顺应市场做一个市场的牛市,有可能对中国经济增长转型是有好处的,但是政府如果只是抱着圈钱的心态,而没有释放股权、改善公司治理、放出董事席位,通过资本市场加速整个中国经济的去国有化,也就是削减国有部门,让市场和民间资本发挥更大的力量,如果缺乏这种根本的取向,只是一味的想着圈钱的话,市场到最后可能起到的作用,不是有利于改善经济转型,而可能恰恰相反。

投资者现在已经满怀诚意了,就看政府在这个资本市场中的行为是否符合十八届三中全会所给出的框架。如果年内没有像样的政策符合十八届三中全会、四中全会所给出的改革方向的话,那么市场下半年的情况我并不乐观。

程漫江:无论是从遏制经济加速下行的角度看,还是从加大防范系统性金融风险的实际需要出发,都在呼唤加快推进改革,如国企改革。市场的涨势为何喜人,是因为预期中改革可以激发新的增长点。但目前为止,实质性的改革还有待进一步推进。从市场的风险角度来看,如果原本预期的改革没有如期实施,而传统的保增长的方法也无法阻止经济下滑;同时,那些排在时间表上的各项新的对不同行业特别是新兴产业的监管政策却要陆续出台,目前高涨的一些新经济概念将会面临重要的估值重估,有些企业甚至难以生存, 市场将有可能面临腹背受敌的冲击。

▍警惕风险  加强投资者教育

CF40:您认为此轮股市繁荣对我国证券行业发展有何影响?对我国金融业混业经营格局将带来什么影响?

刘纪鹏:我国的金融业混业经营势在必行。从现代金融角度来看,商业银行的货币金融让位于投资银行的资本金融,并且让出主导地位大势所趋。未来社会融资总额中,银行贷款占比将越来越小,而股票、债券、资产证券化、信托等资本金融的直接融资比例将大幅扩大。在此背景下,混业经营形成金融控股集团,与国际性金融财团竞争势在必行。不同的是,未来银行的衍生业务、证券业务,必须要以金融控股集团子公司的名义来完成,而不能在银行统一法人的资产负债表下进行。这样可以形成防火墙,有利于形成金融集团母子公司混业经营的理性格局。

钟伟:这轮资本市场对证券行业的影响是很深远的。第一,加速券商洗牌,大中小会洗牌,券商兼并收购可能会加速。第二,促使各种私募的发展,由于证券监管部门对投资顾问团队、明星经纪人团队、阳光私募等等有了更开明的监管,所以使得的私募行业也在不断地发展,挑战着传统的券商和公募行业。最后,整个资本市场正面临从交易中介向资本中介,未来向公司治理架构的合伙人制转型,也就是说只靠交易量、不做资本工具、资本中介是不行的。

另外,这么多证券优秀从业人员纷纷地奔向私募,这个过程也显示出证券公司或者公募基金等国有色彩、行政色彩过浓,没有给公司的中青年骨干比较好的预期和有效的激励约束框架,所以未来券商、公募从交易中介走向资本中介,走向合伙人制难以避免。

程漫江:除了投资者的风险外,我们更强调系统性金融风险的冲击,从个别个案可以看出,银行的理财资金正逐渐通过各种形式向股市转移。如果股市继续大幅度非理性上涨,,这种转移还会加速, 事实上会拉升金融系统的风险.从银行系统来看,一方面,原有的系统性风险正在暴露,如因产能过剩产生的坏账率比较快的上升;另一方面,新一轮股市的非理性上涨会导致银行累积新的风险,理财产品资金投向股市,表面看来,风险将由投资者承担,但最终还需银行买单。从更长远的角度来看,股市不断上涨,老百姓资产大挪移、从银行投向股市不可避免,银行存款将受到影响,银行需要尽早战略部署,推动业务转型。而监管者也亟需在新形势下改变监管的思路与重点。

不管政府是否承认需要混业监管,事实上已经在混业经营。面对新的形势,如何完善监管银行体系是一个迫切的问题,如果不适时加强对已有大型金融机构的监管,金融风险有可能加快上升,这在宏观上是难以承受之重。

CF40:在我国的投资者中,散户比较多,您认为在现在股市繁荣的时期,应该如何加强投资者教育?

刘纪鹏:现在的核心问题是提示风险。证券公司、专家学者、监管部门和新闻媒体等要进行全方位的风险提示,公开不同观点。目前这一轮股市的上涨与融资的关系到底有多大,无论是公募统计的总额1.75万亿、余额1160亿,还是通过私募在各证券公司开户的情况都可以进行粗略的测算,这样的数据必须要进行真实的统计,并告知投资者股市中借钱炒股的比例,借钱炒股与股市上涨幅度间的关系,这样也有利于监管部门定量计算股市下跌多大幅度会产生“踩踏事件”。由于融资炒股下跌到一定比例会被强制平仓,不仅会对融资者带来损失,资金出借者也会蜂拥出逃,产生连带的“雪崩”和“踩踏效应”,导致股市加速下跌。因此,对散户中借钱炒股者,一定要进行风险警示,见好就收,不要过于冒险,应该适可而止,不要成为最后的“裸泳者”。

钟伟:散户居多是一个不争的事实。因为中国的国民性比较好赌,散户多相当于大家都拿自己的钱去赌,自己对自己的行为负责。但这也使得整个市场的投资专业性较差,更容易导致股市暴涨暴跌,慢牛在中国从来就是一种理想而不是现实。未来这些投资者能否转型,不能靠政策引导,政策引导很难,二是要依赖投资者的代际更替,也就是大爷大妈级的投资者逐渐退出股市,八零后、九零后一代成为股票市场的投资主体。这一时代的人群受到的教育程度普遍较高,他们专注自己的工作,更相信机构投资者的专业投资素养,并且愿意为此付费,到那时散户投资者才可能转为机构投资者。

现在这些中老年人投资股票,他们对机构投资者缺乏信任,不愿意更多地合作,未来的年轻人、知识群体会好一些,他们对专业机构投资者的专业能力也会认可,所以投资市场以中小散户为主转向机构投资者市场,不能急,需要慢慢转。

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本文责编:郑雷
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