梁红:谨慎执行是金融改革成败关键

选择字号:   本文共阅读 268 次 更新时间:2016-01-31 22:00:29

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梁红  
导读|在我们看来,谨慎执行是决定金融改革成功与否的关键。许多国家的经验表明,金融自由化经常与金融动荡联系在一起,并往往被认为是金融危机的主要成因之一。金融改革从长远来看有利于中国经济和金融发展,但在短期内也可能会带来新的不确定性。唯有用有力的监管为改革保驾护航,才能确保中国金融体系的稳健性。

  

   过去一年,虽然中国资本市场经历了较为激烈的动荡,但是金融改革仍然取得了实质性进展,或许是各改革领域中推进最快的。人民币加入SDR货币篮子是去年观察中国改革最重要的一条主线,是大部分金融改革措施得以落地的催化剂。进入新的一年,我们认为,金融改革仍将是中国政策议程上最重要的议题之一。

  

   首先,金融改革是供给侧改革的重要内容。中国宏观政策重心正从扩大需求转向实施供给侧结构性改革,而包括资本在内的生产要素市场是一个重点改革领域。金融扭曲降低了资本配置的效率,影响了价格发现机制的有效性。解除金融抑制是中国经济转型的应有之义。

  

   其次,市场化改革是方便SDR机制运作的需要。人民币已被纳入SDR货币篮子,但新篮子要到2016年10月方才生效。随着美国国会通过IMF份额和治理改革方案,中国份额和投票权重将上升至第三位。中国将在国际货币体系中扮演更重要的角色。相应地,中国有必要继续推进金融改革,提高人民币在国际贸易和金融中使用的便利性,为SDR机制有效运作和人民币进一步国际化创造条件。

  

   最后,金融体系的开放与融合或成为G20峰会的焦点。中国将担任2016年G20轮值主席国,并且恢复了G20国际金融架构工作组,把国际金融改革设为重要议题。要在全球经济和金融治理中发挥更加积极的作用,中国自身金融体系势必要与国际标准进一步衔接,与国际金融体系进一步融合。

  

   我们认为,具体改革措施可能涉及金融体系的方方面面,但主要包括以下几个领域:

  

   (1)资本账户开放。中国进一步推进资本账户开放的方向应不会变,但具体进展将取决于市场条件。鉴于资本流出压力,在节奏上,我们预计,对资本流入管制的放松可能会快于对资本流出管制的放松。在2016年,中国可能推出的资本账户开放措施包括:1)在自贸区实行限额内资本项目可兑换;2)推出“深港通”;3)允许非居民在国内市场发行(更多)金融产品,尤其是熊猫债券;4)拓宽境外投资者参与银行间债券和外汇市场的渠道;5)推出合格境内个人投资者(QDII2)试点计划;以及6)进一步扩大QFII、RQFII和QDII计划的参与者群体、投资范围和投资额度。

  

   (2)汇率改革。虽然中国外汇交易中心于去年年底推出了CFETS人民币汇率指数,但我们认为,人民币对美元双边汇率仍将是最重要的指标。央行可能会接受汇率在更大范围内的实际波动,甚至在市场稳定的情况下逐步退出常态式干预。这些措施有利于增加人民币汇率弹性,但汇率管理不宜采取机会主义方法。我们预计,人民币汇率将呈现更多双向波动,但不会出现趋势性大幅贬值。央行也应在合适时间点披露人民币汇率中间价的计算方法,提高透明度,以巩固中间价形成机制市场化改革之成果。此外,央行势必会采取措施进一步消除人民币离岸在岸汇差,减少跨境套利活动,也便于SDR机制运作。不过,在我们看来,更重要的还是发展外汇市场,有必要放宽外汇市场准入、发展新对冲工具并将远期曲线延长至更长期限。

  

   (3)利率市场化和货币政策改革。在存款利率上限管制被取消后,中国可能采取具体措施,着手构建一个走廊机制以有效引导银行间市场利率:1)央行应确定一个合适的政策利率(以便于政策沟通),我们预计回购利率将担任这一角色;2)借贷便利的利率或面临更加频繁的调整,以形成有效的利率上限;3)法定和超额存款准备金的利率也可能被调整(在过去很少发生),以形成有效的利率下限。中国货币市场的利率期限结构尚不完备,阻碍了货币政策的有效传导,因此有必要增加3个月至1年期货币市场工具(如国债和大额存单)的发行与交易。货币政策之外,央行可能会赋予银行在存贷款定价方面更大的灵活性。因此,窗口指导在未来或逐步淡出,银行利率差异化趋势或更加明显。

  

   (4)资本市场改革。对于债券市场,除了市场深度、准入和产品种类等问题外,交易所与银行间市场的分割仍是需要逐步加以解决的一个关键问题。在2016年,中国将为股票发行注册制的最终推出加紧各项准备工作。特别地,退市规则及其执行情况可能会得到进一步完善。同时,如果划拨国有资本充实社保得以实施,社保基金将可以发挥其作为专业机构投资者的优势,减少中国资本市场的投机氛围和散户驱动的情况。最后,我们看到了中国资本市场国际化加速的趋势,可能的形式包括与国外交易所合作(正如交易人民币计价产品的中欧国际交易所(Ceinex)的推出),或者创设国际版(尤其在自贸区)。

  

   (5)监管体系改革。股市的动荡,以及近期一些互联网金融平台的倒闭(包括最大P2P平台e租宝的出事),均表明中国迫切需要加强金融监管。缺乏监管机构间的协调容易造成监管真空,使高风险甚至不法金融活动滋生、蔓延,并可能削弱政策应对市场异常波动的有效性。虽然是否应设立一个超级监管机构还有待商榷,但加强监管协调以及监管的适度集中肯定是必要的,而央行或可在其中发挥一个更加主导的作用。随着市场化金融体系的逐步建立,中国应逐步打破各种政府隐性担保,以实现风险的准确定价。政府下决心解决产能过剩问题,可能允许出现更多债务违约和机构倒闭,尤其是在没有系统性风险的情况下。

  

   在我们看来,谨慎执行是决定金融改革成功与否的关键。许多国家的经验表明,金融自由化经常与金融动荡联系在一起,并往往被认为是金融危机的主要成因之一。金融改革从长远来看有利于中国经济和金融发展,但在短期内也可能会带来新的不确定性。唯有用有力的监管为改革保驾护航,才能确保中国金融体系的稳健性。

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本文责编:郑雷
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