潘英丽:全球化背景下国际货币体系的难题及其破解

选择字号:   本文共阅读 560 次 更新时间:2014-04-04 11:19:29

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潘英丽 (进入专栏)  

  

   自美元与黄金脱钩的近40年来,经济和金融全球化得到了迅速的发展,但是国际货币金融的治理仍相对缺失。本次金融危机虽然存在金融市场微观层面和货币政策宏观层面的众多原因,但国际货币体系对美元的过度依赖则是全球层面最重要的不稳定因素。危机的发生是国际货币体系内在缺陷的一次总的暴露。如何改革国际货币体系,构建国际金融新秩序已是国际社会面临的重大议题之一。

   本文重点讨论三个问题:1、现行国际货币体系面临的难题;2、本次金融危机发生后国际社会提出的改革方案存在的不足;3、未来改革的新方向。我们期望通过国际货币体系改革的讨论,能推动国际社会某些共识的形成。

  

   一、现行国际货币体系面临的难题

  

   Mundell(1971)认为,对国际储备货币的信心问题、国际收支调节机制问题和流动性问题是任何一个国际货币体系实现有效运转都需要考虑和解决的问题。相对这些一般问题而言,源自国际货币发行国政策变化的国际汇率波动,以及一定程度上由汇率波动驱动的短期资本流动[1]的不稳定影响则是布雷顿森林体系崩溃后经济金融全球化不断加深过程中的新问题。这些问题交织在一起给现行国际货币体系的运行带来了巨大的不稳定性。[2]

   首先,对关键国际储备货币的信心问题正在加深,现行国际货币体系隐含着巨大的不稳定性和崩溃的可能性。

   Triffin(1960)最早指出布雷顿森林体系存在的内在矛盾及其崩溃的必然性。Triffin认为,如果关键货币国家维持国际收支平衡,那么其他国家就无法拥有足够的储备,从而无法支持贸易和交易的扩张,进而导致经济停滞;世界储备适度增长,只能通过关键货币国家债务的不断增加来实现,这会加重对该国清偿债务能力的怀疑,特别是当债务超出其不断减少的黄金储备时。这就是“Triffin两难”。今天“Triffin两难”仍然存在,问题的核心变成海外积累的美元债务正在超出美国不断衰减的财政能力。Emmanuel Farhi, Pierre-Olivier Gourinchas和Hélène

   Rey(2011)对这一现代版的“Triffin两难”作了分析,并给出了过度依赖美元的储备货币体系不具有可持续性的结论。

   表1表明,美元与黄金脱钩后其在全球央行外汇储备中所占比重不降反升,1975年达到78.9%;1990年下降到45.9%;2000年又上升到70%。这30年美元地位的变化与美元有效汇率指数呈正相关;本世纪以来美元持续贬值,金融危机前已贬至近40年来的最低点,但是美元储备占比在2005年仍高达66.9%。

   美元地位未随美元贬值而下降的一个重要背景是新兴市场经济体和发展中国家外汇储备资产需求的急剧增加。这些国家所持有的外汇储备占它们GDP的比例已从2000年的15%上升到本次金融危机前30%的水平。[3]部分学者认为,这是因为美国以外地区安全性、流动性兼具的金融资产供给不足。上世纪90年代亚洲金融危机、东亚经济体的快速增长,以及之后几年相关商品价格的上涨,使需要安全性、流动性兼具的金融工具来储存新创财富的新兴市场和商品生产国,都转向了唯一有能力提供这些金融资产的美国[4]。Richard

   N. Cooper(2008)则认为,这是金融市场全球化与人口结构变化的自然结果。金融市场全球化意味着投资者将有更大的意愿分散投资到国外市场;金融全球化程度提高,本地偏好下降,就会导致对美国金融资产需求的增加。发展中国家社会保障体系不健全,消费信贷不发达,公司利润留成而不是分红,人们对退休后低收入的预期以及人口结构变化(预期寿命延长而工作年限未相应延长、低出生率问题等)都使人们倾向于增加储蓄。笔者认为,本次全球金融危机发端于美国,虽然与发展中国家对美国金融市场的过度依赖有关,但现行国际货币体系过度依赖美元,或者说美元的过度强势地位与美国经济基础由强转弱的内在矛盾是背后的深层次原因。[5]

   就美国未来经济和财政能力来看,过度依赖美元的现行国际货币体系存在巨大的不稳定风险。一是美国财政预算面临高成本的医疗保险支出、人口老龄化、经济低速增长和失业增加等巨大压力。IMF指出,人口老龄化给欧美国家带来的财政压力将超过本次金融危机中的财政救助。二是美国经济相对实力将持续下降,但美国承担的国际安全责任尚无法脱身。美国的国际安全责任对美元地位是一把双面刃:海外驻军使驻地国家采取钉住美元的汇率制度,扩张并维持着美元区版图[6];但是美国对地区战争的深度介入则易引发美元危机。美国介入越南战争六年后发生了与黄金脱钩的美元危机,布雷顿森林体系崩溃;本世纪初发动反恐战争六年后美国本土爆发了金融危机,并迅速蔓延至全球。[7]两者似乎有一定联系。根据渣打银行(2010)的预测,2030年美国GDP占全球的比重将从现阶段的24%下降到12%。随着相对经济实力的下降,未来美国如果开展重大海外军事行动的话,其引发财政和美元危机的概率将显著增加。三是美国制造业外移引起产业空心化,一方面造成就业困难和贫富分化,给联邦财政带来更大压力,另一方面使美国的居民消费更多依赖制成品进口,带来对外贸易难以扭转的结构性逆差。四是两党政治的对立与民粹主义倾向也使财政失控成为一种内生性趋势。共和党致力于给大财团减税,民主党致力于增进中低收入阶层的福利。两党在控制债务负担上的无所作为和政治分裂尚无转机可寻。最后,选举政治决定了美国政府决策的基本准则仍是将本国利益置于全球利益之上,并将应对内部挑战的成本转嫁给外部世界。Mundell(2001)指出,就象任何单一纸币本位一样,美元本位制只有在以下两种情况下才能延续:或者是美国在决定其自身的货币政策时优先考虑世界其他各国的利益,避免输出通货膨胀或通货紧缩,或者是世界各国忍受美国的货币苛政,这两个条件没有一个能够成立。

   其次,国际收支调节机制缺失,国际浮动汇率制度无助于国际收支调节,反而加深了国际收支的不平衡和全球流动性的供求矛盾。

   上世纪60年代经济学家们面对美国与欧洲、日本之间的国际收支不平衡以及由此引发的“Triffin两难”,提出了放弃固定汇率制度转向国际浮动汇率制度的改革意见。学者们大都认为,浮动汇率制度能够提供一种有效的解决办法,即通过加快国际收支调节过程来减少对流动性的需要,并且还能给政府追求充分就业目标提供一种新的工具。1976年牙麦加协议承认了浮动汇率制度的合法性。与布雷顿森林体系上下1%的法定波幅相比,浮动汇率制度下的国际货币双边汇率出现了高达40-100%的大幅度波动。汇率的不稳定严重伤害国际贸易和投资等实体经济活动,发展中国家承担了国际汇率波动的大部分成本。由于国际贸易和金融交易大都以国际货币计价,国际货币发行国的企业和金融机构承担的汇率风险相对有限,高杠杆的金融投机活动或短期资本流动则从国际汇率波动中获得巨大利益。东南亚金融危机一定程度上与美元日元汇率的大幅度波动以及由利率和汇率的变动引发的短期资本大规模流动有关。事实上,国际货币之间汇率的变动没有起到调节国际收支不平衡的有效作用[8],它们与短期资本跨境流动的不稳定引发了发展中国家对外汇储备资产更大的“自我保险”需求,进而助长了本世纪以来的世界经济不平衡。

   此外,由IMF推动的国际收支调节过程存在明显的不对称性。通常发展中国家出现贸易赤字并向IMF借款的时候,IMF就通过贷款的条件要求发展中国家实施财政、货币紧缩和货币贬值等一揽子调整政策,这类政策通常以该国的经济衰退为代价来恢复外部平衡。相比较,当美国通过美元的特殊地位维持日益扩大的贸易逆差时,IMF则无法要求美国做出任何调整。当发展中国家成为债权国,而国际货币发行国通过发行货币支付商品和债务时,传统的国际收支调整机制陷于瘫痪,IMF尚未找到新的调节手段。

   再次,传统意义上的流动性供给问题已经转变为结构性的储备资产供给问题。传统意义的流动性问题主要是如何解决发展中国家(包括上世纪60年代美元受到黄金束缚的美国)国际清偿能力或国际支付手段不足的问题。解决方案是创设并分配SDR。但是SDR不是特别有用,而且发行SDR需要成员国85%以上的投票权通过。[9]美元摆脱黄金束缚后美国已不缺支付手段,1978年末各国考虑在IMF设立替换账户以便把正在贬值的美元储备有序替换为SDR,这个方案招致美国的反对。为了阐述结构性储备资产供给问题,笔者对“Triffin两难”有一点质疑。“Triffin两难”的一个隐性假设是储备货币需求的增长与全球贸易和投资的增长正相关,而储备货币的供给依赖美国提供,因此必定会导致信任危机和国际货币体系的崩溃。实际上国际储备货币的主要需求并非来自交易需求。如果仅仅是交易需求,国际社会可以通过建立地区和全球的结算和清算体系,创设双边与多边货币互换网来减少对国际货币的需求。从理论上讲,商品可以用商品来购买,只要各国贸易是平衡的,用于支付和结算的国际货币无须与贸易的增长成正比。储备资产的积累和使用主要源自国际收支的不平衡。这种不平衡如果仅仅反映中短期经济周期的差异,那么国际社会无须担心,因为对外不平衡有助于减弱经济波动对国民福利的不利影响;这种不平衡如果反映的是新兴市场与发展中国家对不稳定的国际金融环境做出的审慎反应,那么提供一个稳定的国际金融环境将成为改革的核心。但是对国际社会最为棘手的是,国际收支或世界经济不平衡反映的可能是国家和地区间财富创造能力的差异。财富本质上是青壮年期的一代人创造的剩余产品转换为老年期消费购买力的载体。[10]充当这一载体的储备资产应该具有安全保值和流动性便利的性质,后者是指这种储备资产可以无成本或低成本地随时转换为用于提高生活质量的、可贸易的商品和服务。当代真正的难题已与“Triffin两难”无关,而是经济全球化背景下流动的资本和技术与不流动的劳动力和技术相结合的国际分工,已经造成了可贸易的实用产品生产能力全球布局的结构性失衡。拥有更高实用产品生产能力的国家正在将他们的剩余产品借给现期和未来的实用产品生产能力都在下降的国家,其中大部分合约(外汇储备资产)会面临系统性的违约风险。这是当前和未来国际货币体系不稳定性的结构性根源,也是国际社会亟待破解的难题。

  

   二、国际货币体系现有改革方案存在的不足

  

   国际社会基本认同,当前国际货币体系的主要缺陷在于对美元储备资产的过度依赖。因此除了Mckinnon(2010)以外,改革现行国际货币体系的大部分思路都是如何减少或尽可能摆脱对美元的依赖。

   Mckinnon在上世纪60年代国际货币体系改革的大讨论中就曾主张实行世界美元本位制,本世纪以来也多次发表文章建议美国实施强势美元政策。他认为美元本位制不讨人喜欢,但其主导地位却无可替代,要求美联储的货币金融政策更具“国际化”视野,从而符合美国和全球经济稳定发展的内在要求。这一改善美元本位制方案的不足在于:寄希望于美联储自我约束,未能给出改善美元本位制的有效途径;未能认识到美国相对经济地位持续下降将无法对美元的霸权地位提供支撑。

   如何减少或尽可能摆脱过度依赖美元的方案又可归纳为以下几种:

   一是以Mundell(2001)、斯蒂格利茨(2006)、周小川(2009)、联合国专家委员会(2009)、Tommoso

Padoa-Schioppa(2010)为代表的从SDR走向单一世界货币的方案。(点击此处阅读下一页)

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