屠光绍:国际资产管理新趋势及动因

选择字号:   本文共阅读 207 次 更新时间:2019-05-02 18:10:54

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屠光绍  

  

   (2019年)4月20日上海交通大学上海高级金融学院举行建院十周年庆典大会,大会以“新时代、新金融”为主题,中国投资有限责任公司前副董事长、总经理屠光绍出席庆典活动,并以“国际资产管理新趋势及动因”为题,作主题发言。以下为屠光绍教授致辞实录。

  

   尊敬的领导、各位来宾、各位校友,老师们、同学们,

   大家好!

  

   资产管理行业是将社会储蓄转化为投资的重要金融领域,在改善资金配置效率方面发挥着重要功能。全球金融危机以来,资产管理行业发展在各个方面呈现出新的变化。这些变化是在此前基础上的进一步演化,也是行业内外各种因素综合作用的结果也必然对资产管理行业本身产生深远影响。这些变化首先体现在全球资管行业得到迅猛发展,资产规模不断上涨,主体更加多元。此外,随着新科技不断渗透和监管等因素影响,行业竞争格局发生了重大变化。与此同时,投资中出现一些新趋势,资产配置更加受到关注,在配置中私募股权等另类投资更加普遍,在公开市场方面投资方式更趋于被动,长期资产受到欢迎等等。

  

   造成资管行业发生新变化、投资中出现新趋势的原因是多样的。一方面,外部冲击带来重要影响。社会需求变化、宏观环境波动、监管力度演变和新科技渗透等在推动行业整体发展的同时,也在改变行业内部结构,重塑行业竞争格局,催生新的业态。二方面,行业本身的创新和对外部冲击的响应成为变化的内在动因。资管行业主体通过加大管理创新、结构重组、产品变革和模式创新等方面努力,在整个金融行业中的作用越发突出,在资源配置方面核心作用得到强化。

  

一、 国际资产管理的新趋势


   1. 资产管理规模更加壮大

  

   金融危机以来,全球资产管理行业蓬勃发展,规模快速增长。截止2017年,全球资管行业在管资产价值79万亿美元,同比增长12%。从结构看,资产增值和资本净流入是资产增长两个渠道,前者是主要原因。

  

   2. 资产管理主体更加多元

  

   从资产所有者角度看,除传统的养老金、保险基金等继续发挥重要作用外,主权财富基金异军突起。据主权基金研究所统计,1990年全球主权财富基金的规模只有约5亿美元,2008年增长到3万亿;金融危机后,再次快速增长,2017年主权财富基金规模合计约7.5万亿,与全球另类资产在管总规模的8.3万亿相当。

  

   从资产管理者角度看,多元化趋势明显。在经历“沃克法则”和“银行去杠杆”后,除传统银行资管机构外,专业资产管理机构优势凸显,新的机构不断诞生,一些专业机构实力得到壮大。

  

   3. 资产配置作用更显突出

  

   一是大型机构投资者高度重视资产配置,很多机构经历配置模式转型。一些机构抛弃了传统的“战略-策略配置”模式,选择“参考组合-政策组合”模式,少数还采用“因子配置或风险配置”模式。新加坡政府投资公司GIC过去一些年经历了上述配置模式转向。加拿大大型养老金CPPIB经过调整也转向“参考组合-政策组合”模式。

  

   二是资产管理者顺势而为,开发了大量配置型产品服务资产所有者需求。一些风险平配产品、多资产投资策略作为服务于大型机构投资者跟踪市场、服务和支持配置、多元化投资的工具,受到了普遍欢迎。

  

   4. 资产配置中另类资产更受重视

  

   金融危机之后利率下行,导致公开市场的收益不断走低,使得全球范围内的机构投资者更加关注另类资产,比如直接投资、对冲基金、房地产等。相比公开市场,另类资产管理方式更为主动。过去五年,资产管理机构资金新增的投资几乎一半都流入了另类资产。另外值得一提的是,全球的主权财富基金和各类的养老金加大另类投资的配置也成为明显的趋势。另类资产不再另类,成为主流资产,而且将来其重要性还会进一步提高。

  

   另类资产中,私募市场发展迅速。从规模看,过去一些年增长迅速。2006年规模为1.16万亿,截至2017年6月增长至2.83万亿,待投资本超越1万亿美元。 从机构数量看,呈现出指数增长。投资私募股权不仅可取得市场Beta敞口增值,也可获取非流动性溢价,还可通过投后管理推动价值增长。从区域看,亚洲的地位越来越突出。有趣经济快速增长,亚洲在风投和成长类私募基金占据着重要位置。

  

   另类资产中,配置和投资房地产和基础设施等实物资产受到欢迎,变的普遍。从全球看,不仅主权基金、养老金和捐赠基金,甚至受监管约束较强的保险资金,也加大对房地产和基础设施等实物资产投资力度。这类资产现金流特点决定了其持有期限天然较长。对该类资产的配置比例增加,体现了大型机构资金在策略上向“更长期投资”倾斜的意愿。

  

   与此相对,对冲基金作为另类投资重要组成部分,其发展趋势正经历重要格局变化。对冲基金对冲功能下降、多元化效果有所减弱,且内部不同策略表现周期性明显。近些年,对冲基金超额收益和夏普比均持续下滑,在市场下行时提供保护和分散化的效果有所下降。一些有预见性的捐赠基金和机构投资者已开始调整战略,应对行业的变化。当前机构投资者占对冲基金总资产的资金占比不断下滑。2013年前占比曾不断上升,份额占比达到65%,至2016年已经下滑至58%(Preqin,2016)。展望未来,尽管面临结构压力,但预计随着经济周期的成熟和市场波动上升,对冲基金行业可能出现周期性好转。

  

   5. 私募股权发展更为积极

  

   私募股权基金不但能获取股权敞口和非流动性溢价,还可通过价值增值获取收益,因此发展迅速。金融危机以前,私募股权基金和公开市场股权增长速度雷同,但危机后私募基金增速明显超越公开市场。私募股权基金受到投资者欢迎

  

   并取得快速增长的原因包括以下几个方面。首先,长期来看私募股权能产生更为优异的平均回报。据剑桥咨询(CA)统计,全球私募股权基金指数的十年期和二十年期平均回报达到12%和15%,但是同期的全球主要股票指数回报仅为6%和7%。其次,私募股权在市场发生极端波动时受到的冲击相对更小、价值损失更少。第三,私募股权相对于公开市场的超额回报在经济萧条的时候最为显著。在全球公开市场不确定增大背景下,机构投资者更加重视这一特性,加大在该领域布局。第四,私募股权投资更加注重为被投企业提供增值服务,提升价值。如KKR成立专门投后管理的价值增值团队Capstone;一些大型资产所有者和机构投资者如CPPIB,也成立专门团队关注私募投资的投后管理。

  

   在私募股权基金领域,长期投资开始成为新趋势。一是拉长基金的期限。一般私募基金的期限是5-7年,长一点8-10年。但是最近出现了一些新的趋势,国际大的私募基金出现了更长的期限配置,可能二十年、三十年。而且现在已经推出了一系列长期限的产品。二是私募股权基金在投资标的持有期限上也显著上升。这对投资机构在如何平衡短期和长期目标、设定投资基准、保证投资的纪律性和完善投后管理等方面,都提出了更高的要求。

  

   6. 公开市场投资方式更趋被动

  

   在相对有效的公开市场,越来越被动。从1995年开始到2017年,指数基金20年内规模和市场份额翻了整整10倍。资金从主动投资不断撤出,除亚洲外,股票投资资金明显从主动转被动,美国被动基金占股权资产近3成。机构投资者从主动撤出速度近几年明显加快,公开市场主动投资比例从30年前近80%降至约40%(Vanguard和Credit Swiss,2018)。

  

   在有效性较低的公开市场,主动投资仍然有一定机会。特别在新兴市场,由于零售投资者较多、市场监管和透明度有待加强等原因,一些有投资研究能力等特定优势的主动管理基金能够带来持续超额回报。

  

   此外,在公开市场,Smart Beta等一些量化投资方法崛起。一些专业投资人甚至认为Smart Beta等因子投资可能会成为介于主被动之间、颠覆资产管理行业的第三条路。被动指数是典型的Beta产品,代表了市场收益;主动管理则主要寻求Alpha超额收益,要求基金经理的主动选股与择时能力。因子投资认为,大部分Alpha超额收益都可被典型的因子解释,可通过系统化方式获取因子敞口,将主动管理转化为指数投资,从而在享受Beta收益的同时,获取大部分Alpha收益。据晨星统计,经过短短几年发展,截止2016年底,全球目前已有1123只Smart Beta ETF,管理资产规模逾5505亿。目前市场上采用常用的因子和风格包括价值、质量、波动性、动量等不同类型。

  

   7. 资产管理机构更加分化

  

   资管巨头越来越集中。截止2016 年底,全球前20 大资产管理机构资产管理总规模超过38 万亿美元,占全球资产管理市场份额超过54%,前50大市占率则超过80%。目前前20 家资产管理公司资产管理规模已经近41.3 万亿美元,占全球资产管理市场份额预计进一步提升,成为全产业链的巨无霸。在持有的股权和债券上,这些机构的集中度也越来越高。

  

   资管巨头经营模式各异。主要包含两种。一是利用资金和渠道端优势拓展全产业链。这主要以银行为代表,他们往往先通过与传统业务部门(信贷、投行等)协同提供服务来维持客户转化率,进而通过财富管理业务引导客户资金,并逐步扩充产品品类和资产范围,最终实现产业链贯通。二是利用产品和业绩端优势拓展全产业链。这主要以独立大型资产管理公司(例如贝莱德、先锋、富达等)为代表,他们早期通过拓展产品线和保持业绩来增强获客能力,后续通过零售券商、网上券商业务锁定资金端。

  

资管细分行业越来越聚焦。在巨头挤压下,不同类型资管机构根据自身优势重新定位,向精品和特定领域聚焦和拓展,增强细分市场竞争力。精品型机构涉及资产类别或策略相对单一,规模扩张空间有限,通过内生增长打通资管全产业链比较困难。他们主要通过在特定领域维持高业绩并收取高额管理费和业绩分红。桥水(Bridgewater)、德明信(Dimensional)、KKR和黑石等都可归类于该类别。随着资管行业集中度的快速提升,(点击此处阅读下一页)

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文章来源:上海高级金融学院SAIF 公众号

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