内容提要：美元依靠强大的网络效应，在替代货币缺乏的情况下，长期主导国际货币体系。然而，美元体系有其无法克服的矛盾。美国债务脆弱性愈发严重，特朗普政府“美国优先”政策不断侵蚀美元安全资产的信誉，美联储独立性遭受挑战，地缘政治风险和金融制裁加速“去美元”交易，全球贸易体系重组为计价货币选择带来新机遇，数字货币作用持续加大，这些因素共同驱动国际货币体系朝多元化方向发展。在此进程中，储备资产管理将更趋分散化，贸易和融资计价货币选择将更加多元，支付体系将更具多样性，多元化过渡期风险将加大。在国际货币体系转型进程中，中国为维护全球金融稳定提供公共产品，成为国际货币秩序稳步发展的重要贡献者。
关键词：国际货币体系 储备货币 安全资产 计价货币 支付体系
美元主导的国际货币体系已经维持80多年。美元地位的确立有其历史原因，其主导地位依靠强大的网络外部性支撑。然而近期一系列因素变化正在加深美元体系的固有矛盾，削弱美元信誉的根基。与此同时，随着地缘政治风险加大，全球贸易体系重塑，以及数字货币快速发展，国际货币体系正从单一货币主导朝多元化方向发展。
美元主导体系及其内在矛盾
长期以来，美元在国际货币体系中占据主导地位。根据国际货币基金组织的统计，2025年第三季度，美元在官方外汇储备中的比重为56.9%。这一比重与1999—2002年不低于70%的季度平均水平相比有所下降，但下降缓慢。官方持有外汇储备只在一定程度上体现全球外汇储备需求。在离岸市场，各种美元金融工具为众多官方和私人交易使用，成为全球储备管理的重要组成部分。在全球外汇市场，美元是交易量最大的货币。国际清算银行每三年发布的外汇和场外衍生品市场的央行调查报告显示，按净额统计，2025年4月，美元在全球外汇市场交易额占比达89.2%，远远超过第二位的欧元。在全球支付体系中，美元是贸易和金融活动的主要支付货币。根据环球银行金融电信协会（SWIFT）统计，美元占全球支付货币总值的比重为49.7%。此外，在国际银行贷款和债务证券（股票和债券）融资市场上，美元占比更是遥遥领先于其他货币。
美元主导地位的形成有其历史原因。1971年，美国总统尼克松关闭美元兑现黄金的窗口，美国不再承担稳定美元币值的责任。在美国放弃美元—黄金平价、结束美元和其他货币之间可调整固定汇兑关系之后，浮动汇率初期的动荡对美元储备货币地位构成考验。然而，20世纪70年代石油危机以及随后中东石油美元的回流，在一定程度上稳定了美元的地位。20世纪80年代之后，新兴市场快速发展和全球储备货币需求增加，对美元保持主导地位起到重要支撑作用。冷战结束后的超级全球化时期，以规则为基础的自由贸易体系和广泛的金融开放极大促进全球贸易、产业分工和资本流动。美国凭借其全球领先的经济和金融实力稳固了以美元为中心、其他主要发达国家货币紧随其后、广大发展中国家货币处于外围的“中心—外围”国际货币格局。
美元地位的维系主要依靠强大的网络效应。这一网络效应使美元的国际使用可以超越美国在全球经济中的地位，其重要表现是美元具有安全资产属性。美元安全资产属性建立在一系列基础之上，包括美国在全球多边体系中的领导力、美国国内健全的法律和制度保障以及美国高度发达的资本市场。美元的安全资产属性在历次危机中得到印证。比如在2011年欧洲主权债务危机期间，外国人持有的美债曾经一度超过美债总额的50%。在全球风险加剧时，美元资产通常被视为全球资本的“避风港”，全球资产管理机构在配置资产组合时，通常将美国国债作为风险级别最低的保值类别资产。美元的网络效应还因美元替代选择缺乏而得以延续。历史上曾经出现美元的“挑战者”，如德国马克和日本日元，但它们都缺乏足够的市场规模和流动性，并且打破美元网络的成本远远高于收益。美元不可替代的现实与美元网络效应相互作用，进一步强化了美元的地位。美国的军事和政治影响力对强化美元网络有很大影响。研究发现，在美元储备持有者中，依赖美国提供军事保护的国家和地区持有美元外汇储备的比例，比不依赖其保护的国家和地区高得多。2025年8月末，欧洲地区北约成员国持有美元资产金额高达12.6万亿美元。实际上，乌克兰危机爆发后，美欧对俄罗斯的金融制裁一方面导致非美国盟友尝试“去美元化”，另一方面也强化了美国盟友对美元的依赖。然而，美元体系长期以来存在无法解决的内在矛盾，美元同时作为世界货币和主权货币的双重角色决定了美元体系存在固有的悖论。
一是美债可持续性与美元储备地位之间的矛盾。从国际储备货币供需看，世界经济增长最快的经济体通常是非储备货币发行经济体。在这种非对称体系中，国际储备货币供需之间存在天然的缺口。在美元主导体系中，美国发债在一定程度上弥合了这一缺口。换言之，美元储备地位要求美国向全球提供流动性，货币供给与美国发债息息相关。尽管美国联邦预算法对联邦债务规模上限有约束，其在债务达到临界点时可起到刹车作用，但约束力相对有限，联邦政府债务上限不断被突破。这给美国政府大规模发债打开了方便之门，在软约束条件下，美国政府几乎可以无限发债。由此产生的悖论是：美国发债越多，越影响美国债务的级别；除非美国有超凡的偿债能力，否则过多的债务不仅会影响美元储备资产的质量，还会削弱其作为储备货币的信誉。这一矛盾与布雷顿森林体系下的“特里芬难题”有相同的逻辑，即在过度依赖单一储备货币的体系中，财政困境成为一个内在矛盾。
二是美国外部失衡与美元币值之间的矛盾。2024年11月，白宫经济顾问委员会原主席斯蒂芬·米兰及其团队起草的《重构全球贸易体系用户指南》，随后被称为“海湖庄园协议”，具体阐述美元币值和美国外部失衡之间的关系。在米兰看来，全面征收关税和改变强势美元政策将从根本上重塑全球贸易和金融体系，因为高关税政策可以解决长期存在的全球经济矛盾：美国对其他国家的经济和军事支持导致美元被高估、贸易赤字扩大以及工业基础空心化。美元作为全球货币这一公共产品所承担的高昂成本，是特朗普政府采取高关税政策的重要原因。美国财政部原部长助理、美国彼得森国际经济研究所创始人弗莱德·伯格斯滕认为，美元币值被高估对逆差有扩大效应，因为美元被高估损害了美国的出口竞争力。美元融资能力和储备地位需要强势美元，但强势美元不利于美国收支的调整。这一矛盾加深了美元双重职能产生的悖论：美元作为国家货币的同时又行使国际储备货币这一公共产品职能。除非美国政府采取进一步行动，胁迫其他国家货币升值以压低美元币值，同时出台限制外国人持有美元资产的措施，否则这一悖论无法从根本上得到解决。但是这些做法将进一步破坏美元的信誉。
国际货币体系多元化的动因
理想的国际货币体系应提供两项全球性公共产品：为全球经济增长提供储备货币和安全资产的流动性，为全球金融稳定提供有效的保障。然而在这两方面，美元主导体系正面临严峻考验。多种因素正在驱动国际货币体系朝多元化方向发展。
第一，美国债务脆弱性对美元地位的影响已经触达临界点。特朗普政府推出“大而美”法案，期望通过减税刺激增长，同时通过加征关税弥补减税带来的财政收入减少。这一愿景的实现有着很大不确定性。但可以确定的是，如果不采取有效措施，美国财政缺口会越来越大。穆迪公司预计，到2035年，美国联邦赤字将达到国内生产总值的近9%。伴随债务规模不断膨胀，债务利息水平也不断升高，这增加了美国借贷成本急剧上升的风险。历史上，美国主权信用级别也曾被评级公司下调，但是2025年穆迪公司对美国信用的降级导致美债抛售潮，表明全球投资人已真正认识到美债问题的严重性。美债的不可持续性若得不到缓解，短期会导致市场剧烈波动，长期则会损害美国向全球融资的能力。
第二，特朗普政府的“美国优先”政策正在削弱支撑美元的基础条件。特朗普再次执政以来，美国从国际规则制定者变成挑战者，极大破坏了其在国际多边体系中的信誉。以往，在全球风险加剧时，美元资产通常被视为安全之地，但当所有的风险和不确定性都来自美国本身时，美元的避险功能无疑会受到极大削弱。2025年4月初，特朗普政府启动新一轮大规模关税政策，导致美国国债收益率大幅上升，美国股票市场价格与美元指数同时下跌，这种“三杀”走势就是市场信心崩塌的集中体现。
第三，美联储独立性受到前所未有的挑战。一个多世纪以来，美联储的独立性受到1913年《联邦储备法》的保护。然而由保守派智库与特朗普前顾问们共同起草的《2025计划》，提出对美联储进行重大改革。这一计划如得以实施，美联储的结构和使命将发生极大改变。在现行体系中，美联储扮演着全球最后贷款人的角色。由于美元融资市场对全球美元流动性有决定性影响，当出现流动性紧缩时，美联储必须通过向市场注入流动性以及启动美元互换，以缓解融资压力。美联储这一独特作用的基础是其具有独立性，作为美元体系的重要支柱，美联储的缺位意味着全球金融稳定面临巨大考验。
第四，地缘政治风险和金融制裁加速“去美元”交易。在地缘冲突加剧的形势下，“去美元”交易成为分散风险的理性选择。美国将美元作为制裁工具有双刃剑的效果，在短期内可有效阻止受制裁国家进入美元体系，但长期看损害的是美元作为全球公共产品的信誉。近年来黄金价格大幅度上涨，全球中央银行的黄金库存快速增加，反映了包括美元在内的主权货币正面临信心危机。特朗普政府的一系列政策导致美国与盟友之间关系紧张，领土问题和贸易争端不断。丹麦养老基金决定将其管理的1亿美元国债投资组合撤离美国市场。尽管规模有限，但这一举动表明，在美国引发的地缘冲突加剧背景下，传统盟友为分散风险寻求美元替代，这将突破美元网络效应，对储备体系走势产生深远影响。
第五，全球贸易体系重组为计价货币选择带来新机遇。美元仍是最主要的贸易计价货币，美元的定价能力事实上独立于美国的贸易影响力，但这也使全球各国贸易比重的分布与货币计价之间存在很大不对称性。这意味着，如果一些拥有密切经贸关系的伙伴国之间直接使用本币计价，将减少使用第三方货币的汇率风险。在贸易保护主义盛行的当下，全球价值链调整和贸易集团的形成，一方面扰乱了国际经贸秩序，另一方面也激发了贸易和融资中更多使用本币的需求。目前新兴市场和发展中国家在国际市场上发行的本币计价主权债已占总发行额的50%以上。
第六，数字货币发展正在重塑全球支付体系。加密货币将数字技术与货币交易相结合，形成一个去中心化的支付网络。当前发展较快的稳定币，其发展走向与法币挂钩，与银行脱媒，与证券资产融合。稳定币的发展得到包括美国政府的大力支持，相关监管和立法正在推进。尽管在透明度、反洗钱以及投资者保护等方面的监管不断完善，但稳定币在支付领域的发展仍存在高度不确定性，在跨境交易领域存在资本流动风险，监管等问题也仍处于观察和探索阶段。此外，中央银行数字货币（CBDC）的不断推广将极大提升支付体系的便利性。随着私人货币发行人的不断增多，加密币市场快速发展，中央银行数字货币兼具主权信誉和区块链技术，在新的支付生态系统中将占据一席之地。
国际货币体系多元化前景
国际货币体系正从单一的美元主导体系向多元化体系过渡。在这一过渡期，国际货币的结构和作用将呈现新特征，金融风险和市场震荡也在所难免。
首先，国际储备资产分散化管理将成为常态。在不确定时期，“不能将鸡蛋放在一个篮子”的储备投资策略是理性选择。尽管美元仍是主要储备货币，但一些非美元货币在储备管理中的重要性不断提升。欧元是全球第二大国际货币，在新的地缘政治形势下，欧元区国家致力于推动区域金融一体化和财政协调，欧元资产的可获性将大幅度提高，这将在一定程度上打破长期以来“美元缺乏替代”的惯性。目前在欧洲，德国放宽“债务刹车”限制，发展欧元主权债呼声高涨，军备开支扩大无疑会为欧元融资市场提供前所未有的机遇。日元和英镑等是在“中心—外围”国际货币体系中位居次中心的货币，其国际地位也相对稳固。人民币是新兴的国际货币，其在储备货币、债券发行以及贸易计价等重要领域也开始展现一定吸引力。随着市场流动性的提升和分散化风险优势的凸显，非美元货币将为中央银行外汇储备管理以及全球主权财富基金资产配置提供兼具盈利性和安全性的投资选项。
一个被低估的储备货币选项是国际货币基金组织的特别提款权（SDR）。特别提款权创立于1969年，其创立初衷是弥补美元流动性的不足。长期以来，特别提款权的使用范围非常有限，主要用于国际货币基金组织成员国央行之间的账户往来，以及少量的以特别提款权计价的债券发行。2009年，经济学家斯蒂格利茨领导的联合国国际货币与金融体制改革委员会在特别提款权改革方面提出系统方案。近些年来，气候变化和债务问题给世界经济带来巨大挑战，扩大特别提款权的使用能够对提高国际金融机构贷款能力和提升资金可获性发挥积极作用。特别提款权包括美元、欧元、英镑、日元和人民币五种货币，这一组合为国际货币基金组织提供了新的储备资产类别，也为储备管理提供了分散风险的组合货币选项。
其次，在贸易计价和融资货币选择中，本币使用将更具吸引力。贸易和价值链关系密切的国家对本币计价有自然的需求。一些实证研究表明，材料加工品的出口商更愿意使用加工品进口国的货币进行贸易计价，在价值链终端市场的货币也容易被用作贸易计价货币。这表明，在复杂的全球价值链中，尽管美元的主导货币计价角色仍发挥作用，但贸易伙伴之间采用生产者货币计价和本币计价方式的可能性越来越大。在融资领域，本币融资不仅是应对外部风险的理性选择，还是满足新增融资需求的最有效方式。目前多边开发银行正在面向新兴市场和发展中经济体推广本币融资，以应对外汇风险，充分调动资源，并实现可持续发展目标。特别是对债务水平较高的国家，提升本币融资和优化国内资本市场，将成为增强经济韧性和稳定性的重要途径。
再次，多元支付体系将快速发展。多样的支付渠道有助于化解风险和提高便利性。目前，SWIFT是全球参与者最多、使用范围最广以及效率最高的全球性跨境支付体系。与此同时，区域性的支付体系和网络广泛存在。比如，欧元区国家以第二代泛欧实时全额自动清算系统（TARGET2）支持批发性结算，为欧洲中央银行实施货币政策提供支持。亚洲、非洲、中东等地区也有区域性的支付网络。人民币跨境银行间支付系统（CIPS）于2015年10月启用，现已实现全时区覆盖，参与者数量不断增加。
数字货币将带来支付体系的重大转变。中国人民银行是央行数字货币的先行者，不断探索数字人民币（e-CNY）的应用，构建管理服务体系和完善金融基础设施。2026年1月，中国人民银行启动新的制度安排，银行机构为客户实名数字人民币钱包余额计付利息，这意味着数字人民币从数字现金进入数字存款货币时代。在跨境使用方面，中国人民银行建立多边央行数字货币桥（mBridge），支持中央银行数字货币跨境支付系统的建设，通过启用本币支付降低支付成本。
最后，国际货币体系多元化过渡期风险将加大。多元化过渡期伴随高度不确定性，国际货币选择频繁转换。缺乏合作将进一步加重危机，放大金融动荡的冲击程度，造成国际货币体系的失序，最终对全球经济和贸易形成破坏性影响。这方面有深刻的历史教训，例如20世纪30年代金本位分崩离析之时，英国显然已经衰落，但是新崛起的美国仍未担负起应有的责任。经济学家金德尔伯格将这一时期的货币乱局和接踵而至的大萧条归因于国际秩序领导力的缺失。美国学者约瑟夫·奈将中美相对实力变化背景下全球公共产品提供者缺位的情形类比为“金德尔伯格陷阱”。
国际货币体系多元化过渡期最大的风险是美国不再承担维护全球金融稳定的责任。在“美国优先”政策下，美联储继续提供全球金融稳定这一公共产品的意愿可能降低，这将造成国际货币体系“领导力真空”。在国际货币格局转型背景下，若美联储缺位，而其他中央银行无法承担最后贷款人角色，国际金融合作难度会加大，国际货币体系将面临分崩离析的危险。在这种情况下，由国际金融机构、区域金融安排和中央银行货币互换组成的多层级全球金融安全网能否发挥作用，将决定国际货币体系是否能顺利实现向多元格局的转型。
结 语
在国际货币体系多元化发展进程中，中国日益成为全球金融稳定公共产品的重要贡献者。作为国际货币基金组织和世界银行的重要成员，中国不仅积极推动国际金融治理体系改革，而且引领创立新的国际金融机构，如推动创立亚洲基础设施投资银行、新开发银行等。在区域金融合作中，中国联合相关国家建立清迈倡议多边机制，在维护亚洲区域金融稳定中发挥重要作用。中国人民银行已与伙伴中央银行和货币当局签署40多份双边货币互换协议，用于缓解流动性危机和稳定贸易及投资关系。中国主张建立多元、平等和包容的国际货币体系，是一个新兴大国对未来国际货币秩序重塑作出的积极回应。保持全球最大贸易国地位，在全球多边体系改革中主动作为，是中国发挥积极作用的坚实基础。中国不断推进人民币国际化，提升人民币的国际储备地位，扩展人民币在贸易、投资和金融领域的计价能力及支付职能，将为国际货币体系多元化持续注入动能。
高海红，中国社会科学院世界经济与政治研究所国际金融研究中心主任、研究员
来源：《当代世界》2026年第3期
