巴曙松:从多角度评估中国资本市场开放

选择字号:   本文共阅读 102 次 更新时间:2021-04-26 15:10:17

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   4月22日晚,“北大汇丰金融前沿讲堂”系列第93期于线上举办,瑞银全球金融市场部中国主管和亚太区管理委员会成员、瑞银中国领导层论坛成员房东明先生带来主题为“中国资本市场双向开放”的讲座,北京大学汇丰金融研究院执行院长、中国银行业协会首席经济学家巴曙松教授在讲座后发表点评。本文根据巴曙松教授点评实录整理。

  

   非常谢谢房东明先生的精彩演讲。讨论资本市场开放,可以有许多不同的角度,例如从金融产品的角度,从金融机构的角度,从不同金融细分市场的角度,也可以从一个国家的角度,以及从整个国际金融体系的角度来讨论,通过这些多角度的讨论,来丰富我们对整个资本市场开放的理解和认识。房东明先生今天重点从金融机构层面做了非常深入系统的梳理和分析,他在这方面具有非常丰富的经验,也有非常深入的思考,我尝试从其他几个角度做一点点评,供大家参考。

   一、 从全球金融体系的角度看中国资本市场开放

   当今世界正经历百年未有之大变局,中国金融市场、资本市场开放的逻辑和外部环境也在发生深刻变化。

   首先,疫情凸显了现有的国际货币体系的脆弱性和不稳定性,发达经济体无限量化宽松和持续的零利率甚至负利率环境,对国际储备体系货币体系与全球资产价值产生非常大的冲击,全球市场试图寻找维系全球货币体系新的锚,这为人民币资产市场带来新的需求。美元的无限量化宽松,使全球越来越意识到目前要正视美元作为几乎是单一的、主要的世界货币的单极货币体系的不足以及建立多极世界货币体系的重要性,从国际货币体系的发展历史上看,当前的国际金融市场动荡,实际上也可以说是国际金融体系在波动中寻找适合当前新的国际经济格局的新的架构和均衡状态的过程。世界银行预计,未来全球货币体系最可能出现的情景将是一种围绕美元、欧元和人民币为中心的多种货币并存的格局,这个过程会为中国资本市场开放和人民币国际化带来新的需求和动力。

   同时,数字技术和数字货币的崛起,进一步对货币体系、国际金融市场的支付结算投资等金融基础设施带来新的挑战,在数字化环境下货币国际化速度有可能加快。与传统货币相比,数字货币最主要的优势体现在跨境使用和多种场景的应用,尽管在可预见的将来,美元仍将是主要的国际储备货币,但数字货币的出现可以使国际货币体系变革的速度比设想的更快。特别是当前中国的数字人民币强调从对个人的零售支付环节起步,但是从趋势看,无论是跨境领域,还是投资领域,他的应用场景都非常的广阔。

   二、从中国经济角度看中国资本市场开放

   首先,正在崛起成为预计全球第一大经济体的中国需要一个开放活跃的资本市场和国际化的人民币支持的经济发展战略。目前中国每年为全球经济增长增量贡献30%以上,2020年中国占全球经济GDP比重达到18.15%,约占美国经济规模70%,远超广场协议签署时日本与美国的经济对比。而且从趋势来看,很多研究者预计,中国GDP在未来一段时间,短则十年长则十五年会超过美国。作为正在崛起中的走向全球的第一大经济体和已经是全球第一大的货物贸易国和制造业大国,很难想象这么一个经济体的资本市场依然保持严格的管制而不能方便地支持市场主体的投融资活动,也很难想象人民币在这个过程中依然会是一个不可自由兑换的、不被广泛接受的、受到种种外汇管制的这样一种货币。

   同时,推动资本市场双向开放,也有助于支持中国参与国际金融治理。人民币加入到国际货币基金SDR的货币篮子,已经占比10.92%,这是一个不低的水平,但是主要是靠贸易结算推动的,人民币投资计价的贡献很小,所以下一步必须要推动资本市场的双向开放。只有通过资本市场的双向开放,才能让人民币计价的资产走出去,才能把人民币的影响力相应地提升。

   其次,在当前中国的发展阶段上,双循环发展格局的关键在于进一步推动高水平制度化对外开放,在全球范围内配置资源、布局。从一个经济大国迈向深度融入国际经贸体系的综合性大国,在这个过程中,必然要求对跨境资本流动、金融专业服务提出更高要求。中国实际上在逆全球化、单边主义和贸易保护主义的环境下还是坚定采取更加积极的措施,签署了RCEP、中欧投资协定,并表示会加入CPTPP,这意味着中国会在更广泛的对外经贸合作与各种形式的贸易协定中扮演积极的角色,而其中的一个非常重要的内容必然就是资本市场开放。

   第三,在当前国际量化宽松环境下,资本项目的双向开放是应对这些发达国家货币政策溢出效应的一个有效工具。从目前看,美元、日元、欧元等国际主要货币零利率低利率甚至负利率的环境可能会持续非常长的时间。在这个背景下,通过双向开放平衡国际收支,促进内外资金相互流动,有助于增强对美欧主要国家货币政策溢出效应的对冲和风险缓释作用。

   资本流出去也是中国国力的崛起带动国民财富的对外配置的必然结果。比较中国与美国的家庭部门的资产配置比例,中国家庭配置于本国房产占总资产比例达到了51%,明显高于英国的40%多和日本的30%多,而中国家庭投资于金融产品占总资产比例仅为17%,而英国、日本分别达到27%和38%,而美国则高达58%,这个未来应该有比较大的提升空间。

   同时,未来一段时间,中国国际收支较大可能出现资本流入来平衡经常账户顺差收窄的局面。这和中国的不同发展阶段是相关的,内需扩张当然需要扩大进口,贸易顺差就慢慢需要降低。所以未来一段时间需要保持资本流入与对外投资之间的平衡,推动市场平稳开放,来提升中国国际收支的平衡能力。

   三、从中国金融市场发展角度看中国资本市场开放

   当下讨论中国的资本市场双向开放,从产业和行业角度看,有利于促进金融服务业的升级,提高金融业在开放条件下的竞争力。就例如我们今天请来的瑞银的房先生,瑞银在财富管理、私人银行有非常丰富的经验,作为一个全球领先的金融机构,进入中国市场,第一,客户得到更好的服务,第二,也促进了金融服务业的竞争和能力的提升,其实受益的是整个金融体系和实体经济。

   同时,当前强调推动资本市场双向开放,也有助于优化中国的资产负债表。如果考察我们的资产负债表,可以发现一个典型的特征,中国在资产端持有大量债券,比如美国国债等,收益不高,负债端通过引入大量的政策优惠吸引大量外资。未来随着中国人口的逐步老龄化,如果能通过资本市场双向开放优化国家资产负债表,降低负债端的成本,提升资产端的收益,提升资产在海外投资的回报水平,也有助于应对未来即将到来的老龄化的压力,优化国家资产负债表,同时也带动中国金融市场发展和开放。

   四、从金融产品角度看中国资本市场开放

   资本市场的开放,与金融产品的丰富多元化发展,可以说是相互促进、相互支持的。比如推动“一带一路”倡议、RCEP协议,有助于推动人民币经济循环与金融循环相互推动相互强化的境外人民币需求与供给的循环流通,这就客观上需要同时在离岸市场和在岸市场发展丰富多元有深度的人民币计价产品市场。具体来说,通过区域贸易协议,在区域金融一体化和国际分工中促进人民币成为区域内其他货币的“货币锚(Anchor Currency)”,发展多种金融产品,应该说是比较可行的途径。

   目前人民币作为区域内的货币锚,一定程度上已经体现出特征,下一步就是怎么通过贸易协定带动和互相促进资本市场开放,促进人民币实现走出去,有积极的意义。

   在美元、日元国际化过程中均出现过利用对其他国家的投资输出本币资产,带动本国企业、产品和服务走出去,加速本币国际化的过程。美元受“马歇尔计划”的带动,日元受“黑字还流计划“的带动都是非常有参考价值的。

   同时,中国同样需要关注资本项目的开放次序,在开放过程中充分发展利用国际市场规则推出的风险管理工具稳步突破和实现人民币的资本项目的可兑换。

   目前人民币资本项目7大类共40项交易中,大部分已实现可兑换、基本可兑换或部分可兑换,不可兑换子项目大概只剩下3项,主要集中在境内资本市场一级发行交易环节,以及非居民参与人民币货币市场工具和衍生品业务的方面。所以我们可以借助“一带一路”、RCEP等贸易领域的客观诉求,在这些领域形成突破,相应带动资本项目开放,这是必然的趋势,也是努力的方向。

   同样还有一个不容忽视的基础工作,就是需要前瞻性地发展人民币成为国际货币所需要的、符合国际惯例的一系列金融基础设施,比如建设ICSD、IRS清算、回购等,为资本项目开放后带来的人民币跨境借贷、融资、流动性管理、风险对冲提供基础设施支持。未来国际化的人民币必然由全球机构共同参与很多有深度的、交易活跃的人民币资产市场、资本市场、外汇市场等多个层面,这个体系必然要覆盖全球人民币投资者预期和风险偏好、反映人民币供给和需求相平衡的价格体系,涉及很多支付结算、托管、流动性管理的金融基础设施。

   我们临渊羡鱼,不如退而结网,先要超前性、前瞻性地把支持人民币国际化所需要的基础设施建设好,那么这样才能够为人民币走出去,或者是资本市场开放形成一个可控的支持平台。再次感谢房东明先生的精彩讲座,我在听完他的讲座之后做了这一点点评,希望能够帮助大家更好地理解,或者和他进一步的讨论交流资本市场开放可能带来的影响和下一步的发展的趋势,谢谢各位。

  

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文章来源:北大汇丰金融研究院

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