陈碧舟 龙登高:近代在华外商企业产权结构研究 ——以美商上海电力公司为例

选择字号:   本文共阅读 102 次 更新时间:2021-02-03 00:12:51

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陈碧舟   龙登高 (进入专栏)  
因为远东电力公司的母公司是依巴斯公司,而上电普通股的所有者又是远东电力公司,由此不难推知上电普通股的所有者可能是依巴斯公司的产权人或是管理层人员。当然,不论谁是上电普通股的所有者,依巴斯公司作为上电真正产权所有者的事实是不会改变的。远东电力公司的上电普通股股东不过是依巴斯公司的产权代理人。因此远东电力公司所掌握的上电产权近乎于无,仅有分配利润方面的微小处置权。因此,远东电力公司仅对上电具有名义上的产权。

   依巴斯公司在购入电气处并将其改组为上电后,自然成为了上电的产权人。但出乎所有人意料之外的是,在依巴斯公司收购上电后不久美国便发生了“大萧条”,由此引发的连锁反应最终使得上电的产权人转变为美国及国外电力公司。

   “大萧条”始于1929年10月底,当月华尔街的股票价格大幅下跌,至11中旬,美国股市已经损失了近300亿美元市值。而就在此前,上电的母公司——美国及国外电力公司的总裁兼国民城市银行总裁查尔斯·米切尔(Charles E. Mitchell)以国民城市银行所属的证券公司——国民城市公司为基础,在华尔街大肆推销股票,营造出一种狂热的营销氛围。米切尔常在国民城市公司的股票经纪人中组织竞赛,或者发表鼓动性演说,激励他们向更高的销售目标冲刺。而国民城市公司主要的产品,便是外国债券,多数来自于拉美地区。这些债券多为外国公司的坏账进行包装后的产品,卖给当时偏好购买国外债券的美国一般民众。上述圈套在“大萧条”后才被揭露出来,也成为了美国旨在将证券业务部分从商业银行中剥离出来的《格拉斯——斯蒂格尔法案》确立的一大动因。

   1932年罗斯福主政后,在美国国民经济的各个领域中颁布各种法令,力图通过“新政”使美国从“大萧条”中走出来。在“新政”时期的各种法令中,使得上电产权发生变化的,便是《公用事业控股公司法》(The Public Utilities Holding Company Act of 1935)。

   在20世纪初的美国,公用电力事业常被电力托拉斯垄断。至罗斯福上台前为止,全美有73%的公用电力事业企业掌握在电力托拉斯手中。《公用事业控股公司法》的目标就是肢解过于庞大的公用事业企业托拉斯,而依巴斯公司正是这样一种托拉斯。《公用事业控股公司法》的主要内容可分为以下3点:

   (一)只承认无公用事业业务的控股公司存在,且原有的控股公司中主营业务必须与控制公用事业的业务分离;

   (二)所有控股公司必须向证券交易委员会(SEC)登记,登记后证券交易委员会将会以行政诉讼方式剥离控股公司的公用事业业务。

   (三)允许成立中央服务公司,各独立企业可以将业务集中至某一中央服务公司办理。但中央服务公司必须在证券交易委员会及联邦电力委员会(Federal Power Commission)的规定下经营。

   按照美国1935年的《公用事业控股公司法》,依巴斯公司不得不进行公司制度的改革,并按照《公用事业控股公司法》的相关规定在原有基础上成立依巴斯服务公司(Ebasco Service Inc.)。 依巴斯公司此举实属无奈,因为《公用事业控股公司法》中的第4款a(2)条文规定未登记的控股公司不得获取与其子公司之间所签订合同的利益。换言之,如依巴斯公司欲获取子公司的收益,就必须向证券交易委员会(简称“证券委员会”,下同)登记。证券委员会登记依巴斯公司为控股公司后,就会发起诉讼逼迫依巴斯公司放弃其公用事业业务。而如果不在证券委员会登记,那么依巴斯公司旗下的子公司就可以名正言顺地占有依巴斯公司的利益。最终,依巴斯公司选择向证券委员会登记并成立了新的依巴斯服务公司,并由依巴斯服务公司与各子公司签订服务合同,同时向子公司收取“咨询费”。新成立的依巴斯服务公司是依巴斯公司的子公司。

   但《公用事业控股公司法》无疑极大损害了依巴斯公司的利益。改组后的依巴斯公司一面向美国最高法院起诉证券委员会,指责其违反了美国宪法;另一方面依巴斯公司开始在《公用事业控股公司法》中寻找漏洞。由于《公用事业控股公司法》并未对原属控股公司集团中的非公用事业企业子公司加以限制,因此依巴斯公司对属下的非公用事业企业继续保持控股公司的模式。于是,依巴斯公司中便出现了以公用事业为主的服务公司,以及以非公用事业为主的控股公司共两大部分。而在依巴斯公司内部,许多原先的控股公司管理层人员未经披露便兼任依巴斯服务公司的要职。这一现象不久便被证券委员会发现,证券委员会将依巴斯公司的这种做法斥之为“纸面上的分离”,并要求停止这种做法。

   不论依巴斯公司与证券委员会的斗争结果如何,依巴斯公司在1935年以后已不能合法继续经营公用事业企业了。因此依巴斯公司只得让下属的众多公用电力事业企业独立经营。但从名义上而言,上电还有两家母公司,其一是美国及国外电力公司,其二是远东电力公司。由于远东电力公司是一个为分配利润所办而无实际权力的公司,所以自1935年以后,上电的产权落在了美国及国外电力公司手中。虽然美国及国外电力公司也拥有包括上电在内的数家公用电力事业子公司,但美国及国外电力公司却是一家不折不扣的公用事业企业。在1929年2月1日道·琼斯指数第一次增加的公用事业指数中,便有美国及国外电力公司,因此美国及国外电力公司理应顺利接替依巴斯公司而成为上电的产权人。但是,美国及国外电力公司的产权并不完整,依巴斯服务公司依旧对上电具有一定影响力。如二战结束后,在美国的中国咨询委员会的一次会议上,依旧由依巴斯服务公司的代表而非美国及国外电力公司的代表对上电所面临的问题提出了看法。

   综上所述,上电的产权在1929年至1935年间掌握在依巴斯公司手中,而1935年后其产权则应是在美国及国外电力公司手中。导致这一系列变化的,恰巧可能是成百上千个如同查尔斯·米切尔般过度推销证券的美国企业家。

  

   三、美商上海电力公司的产权结构

  

   在厘清了上电的产权归属及产权变化的情况后,其产权结构仍需要进一步探析。因为产权归属及变化只是说明企业由谁掌控,而企业的产权结构理论则“着重研究了在每种产权结构下如何激励和约束经营者,使他们具有最大的积极性”。上电的产权结构其实是较为复杂的,值得深入探讨。此外,在上电成立的20世纪30年代,产权结构理论已经初露端倪。而至上世纪末,产权结构理论已发展得较为丰富。因此,以产权结构理论分析上电是完全可行的。若以产权结构理论分析上电,则需要详尽分析的问题有两点:其一是上电具体采用的产权结构模式;其二是上电经营者的激励约束机制。

   (一)上电的产权结构

   上电的出资方是国际资本团。按照常理,出资方自然拥有上电的产权。由于收购电气处是由美、英、日三方合伙出资,上电似乎是合伙制企业。但实际情况却是,国际资本团的成员既无股东之名,也不能管理上电,只能从上电收益中分红。由于合伙制产权结构要求各个合伙方都具有监督并管理企业的能力,因此上电的产权结构并非合伙制。

   相反,上电却在数量众多的股东中吸收了大量资金,这些股东主要就是两类优先股股东。从这一角度而言,上电的产权结构应是股份公司制。

   不过上电的股份制略显特别,其特别之处在于依巴斯公司借助特拉华州一般公司法对其实施了“控股”。在上电成立后不久,1932年阿道夫·伯力(Adolf A. Berle)和加德纳·米恩斯(Gardiner C. Means)在《现代公司与私人财产》一书中讨论维持公司控制权的方法时指出,“另一种以少量投资来保留控制权的合法手段,是借助于无投票权的股票。这是一种比较新的方法,但由于它受到了众多的评论而变得为人们所熟知”。这种方法的关键,就是对不同等级的股票赋予了不同权利,只有少量特权股票才有表决权或投票权,能够选举董事会成员并最终控制公司。而股票权利可由公司自订的特拉华州一般公司法则将发行这种特权股票变得合法化,最终导致依巴斯公司仅掌握了少量附有特权的普通股,便合法控制了整个上电。因此上电真正的产权结构,其实是附带有特权股票的股份公司制。

   (二)上电管理层的激励约束机制

   一般而言,股份制公司会由股东选举出股东大会,并由股东大会选举出董事会。董事会代表股东对公司实行监督和管理,可能会存在董事长及总经理等具体的管理者。但由于上电存在特权股票,因此直接由特权股东选定了董事会。鉴于上电成立于特拉华州,于是在上电成立之时,上电曾宣称将“设总公司及董事会于该州,仍将设分公司及董事分会于上海”,但这仍不是其管理层的全貌。

   实际上,上电的董事会位于纽约依巴斯公司总部,并非特拉华州。而按照特拉华州在上世纪二三十年代开办公司的习惯,所谓的上电位于特拉华州总公司可能只是一块招牌。在日常经营中,真正指挥上电做出重大抉择也并非位于纽约的上电董事会,而是依巴斯公司的国外科。因此,上电位于美国的总公司、董事会不过只是依巴斯公司纸面上的伪装,上电最主要的管理者其实就是依巴斯公司本身。上电所有的重大决策,都需要经由依巴斯公司的审批后方可执行。

   另一方面,上电位于上海的董事分会和分公司是确实存在的。董事分会应该是由上电的出资方——国际资本团成员所构成,因此,依巴斯公司对外宣称的“董事分会”才是上电真正的董事会。但上文已经提到,由国际资本团成员组成的董事会无法影响上电的经营。因此上电的董事会实际是一个无自主权,只能“秉承美国电气债券公司的旨意,施行重要决策的权力机构”。与董事会相反的是,上电的分公司却具有一定自主权。上电分公司便是其位于上海的具体管理部门,下设总裁、副总裁、经理三个主要职务,由其代为管理上电位于上海的各个部门。但是,上电分公司也仅负责生产、收费、发放工资、一般物资购买和供电工程建设。

   所以上电管理层实际的情况大致是:上电的重大事务直接由依巴斯公司管理,位于上海的上电总裁、副总裁、经理三人分管重要程度较低的日常事务。由于上电的出资方国际资本团不参与上电的日常管理,而是由地处纽约、上海两地的两个管理层代其经营上电,因此上电属于“委托——代理”的经营模式。对于这两个管理层,依巴斯公司所给出激励机制也是不同的。

   位于纽约的依巴斯公司管理层的激励机制是:可以直接获取子公司的部分利润。在依巴斯公司内部出现依巴斯服务公司后,管理层可支取的利润就变为属于服务公司部分的企业及属于控股公司部分的企业共同偿付。如1940年,依巴斯公司包括总裁、总经理在内的六位高级管理人员的年薪达303750美元。这30万美元中有55.46%来自于服务公司,43.76%来自于控股公司,从而合计共99.22%的依巴斯公司管理层薪酬是由子公司提供的。因此,依巴斯公司直接将管理层薪酬与其子公司挂钩,这无疑促使该公司的管理层更有效率地管理数量众多的子公司,而这些子公司中,当然也包含了上电。

位于上海的上电总裁、副总裁、经理等上海当地管理层的激励机制是:允许其拥有上电子公司的少部分股权。上电取代电气处后,便开始越界供电,并谋求吞并其他沪上华商电力企业。但由于种种原因,最终上电未能并购任何一家企业,只是在沪西越界供电地区成立了沪西电力公司。在这家上电子公司的股权中,反映出了上电上海管理层的激励模式——分配股票。在1935年沪西电力公司成立时,沪西电力公司有优先股1.5万股、普通股15万股。优先股每股100法币,普通服每股10法币。优先股中上电持有9400股,上电总裁及副总裁持有324股,其余股票为华人持有。普通股持股比例与优先股相同。因此,上电的总裁及副总裁共持有总价值近6.(点击此处阅读下一页)

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本文责编:陈冬冬
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文章来源:《上海经济研究》2018年第9期

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