哈继铭:2014年中国经济发展与投资机会

选择字号:   本文共阅读 1944 次 更新时间:2014-06-09 00:24:16

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哈继铭  

   于是乎我们看到三中全会推出了一系列的政策,国企改革、完善市场体系、转变政府职能、金融改革、税收改革等等,这些改革我相信是很必要的,也是很重要的,虽然不能说很及时,可能是应该更早去做的一些事情,但是晚做总比不做好。不管怎么说,即便能推这些改革的话,因为我们有些问题积累的时间过长,这个问题过大,所以经历一波向下的调整,哪怕有改革也是不可避免的。改革也不是灵丹妙药就能够解决所有的问题,更何况改革真正能不能落到实处还有待进一步的观察。我为什么这么讲呢?现在三中全会决定里面的最大亮点就是让市场起决定性的作用,很多人认为这是一个灵丹妙药就能解决很多问题,我不这么认为,您可以设想一下,2008年以前美国的所有价格也都是市场决定的,市场一直都起决定性作用,但为什么还是出现危机呢?1997年亚洲金融危机以前所有的东西也都是市场决定的,但是也照样出现危机,1990年以前日本的市场也是起决定性作用,但还是出现问题,关键是经济太失衡了,一个失衡的经济是仅仅靠市场起决定性作用解决不了问题的,还需要经历更深层次的调整。

   你说这个失衡到什么程度呢?过去大家都说中国经济外部失衡内部失衡,外部失衡就是出口占比过高,现在这个比例下来了,但是内部失衡似乎愈演愈烈,表现在投资占GDP的比重过高。这里做了一个估算,统计局公布的数据一直截止到2012年,显示中国投资占GDP的比重是47.8%,2013年的数据到现在还没有公布,我们根据前面公布的这些季度数据可以匡算出现在这一年的比例进一步上升,到了52.5%。所谓调结构就是要把这个比例调下来,但是过去这一年没有调下来,反而是上升了。要说这个52.5%是什么概念?到底是高还是低?我们不妨做一下历史和国际的对比。中国过去最高的时候是42.8%,是在1958年大跃进的时候,现在是52.5%,日本和韩国这个比例最高的时候,日本是七十年代,韩国是九十年代,分别是40%。也就是说无论是纵向还是横向比较中国的这个比例都是过高,而且扩大的周期过长,这里的阴影部分过去每次上升周期伴随着下降,这个上升平均来看就是四年半的时间,但是这次从2000年到现在十三年马不停蹄,中间在2008年的时候有过短暂的停顿,后来被4万亿推到了现在的高度。你可以想那么长的扩张期产生了多少过剩的产能?产生了多少债务的负担?因为这些增长都是靠银行贷款,最近还靠一些影子银行的融资手段,或者是靠卖地把这个地价推高、把这个房价推高以后政府获得财政收入来支撑经济增长,这个过程中一定会产生三个泡沫:产能过剩的产能泡沫、债务泡沫和房价泡沫。这种房价泡沫除了刚才说的人口因素推动之外还有政府在里面的影子,因为需要制造房价中的泡沫获得更多的土地财政收入。这个比例投资率的上升最终导致投资效益的下降,这个图显示的是一块钱投资能够带来多少GDP,2008年以前一块钱的投资能够带来三毛五,现在是五毛六,为什么是这样?因为很多行业都已经是过剩了,再往里面投的话只能是互相降价,现在你看工业品出厂价格指数还一直是通缩的。这种情形发展下去一定会使得行业当中最弱的一些企业无法经营、出现亏损,乃至最后倒闭,之前他欠的钱无法偿还影响了金融,这个就是我们现在遇到的最大的一个坎儿。

   那么有没有办法来纠正这种失衡?有没有办法来化解这样的风险?纠正这种失衡第一是需要决心,第二是需要时间。我这里做一个很简单的假设,比如本届政府说在它的任期内把这52.5%降到一个更为合理的水平,比如40%,这个合理不合理我也不敢说,因为这毕竟是人家韩国和日本当时的最高点,但我姑且假设降到40%,能用多长时间呢?不可能用一年降下来,那经济就崩溃了,我们假设是用八年的时间到2022年,就是本届政府的最后任期大概降到40%,这样的话你必须要使得投资这驾马车跑得比消费或者出口要慢才有可能使得这个比例降下来,因为GDP就是这三驾马车的加总,投资这驾马车必须要慢于另外两驾才有可能慢于GDP。我们知道消费和出口短期内推上去是不可能的,所以必须要以投资增速的下降为前提实现这种经济的调整。根据我们数量上的测算,如果要实现这样的调整,今年的GDP就不应该增速超过7%,我们测算是6%左右,而且未来几年GDP的增长速度都应该有所下降才能够真正实现所谓的调结构。

   要说我不调可不可以?你说52.5%为什么就不能再高一点?去年你说47.8%的话也是历史最高,之后不是又上去了吗?到底有什么客观的标准?什么因素会使我想上都上不去,或者上去以后一定就出大问题呢?他们提的这种问题是有一定的道理,就是过去中国几十年了,这个比例是上上下下,但是整个趋势来看上升的,为什么说现在就一定要停在这里,以后不能再往上走了?我觉得问题是问得好,但答案是有的,答案就在这里。因为过去为什么一直没有上升?因为它是人口红利推动的,在这个劳动力占比不断上升的年代,社会储蓄率在不断地上升,银行每年都会收到很多的存款,社会上也有很多的闲散资金,所以银行可以拿它来放贷款,闲散资金可以去投信托,等到2015年以后拐点到来中国储蓄率没那么多了,银行不可能还是像现在这样每年收到那么多存款,社会上也不会有那么多闲散资金,这个时候再想放贷,再想让一些信托产品借新还旧,你想做都做不到,没有那么多钱让你去滚动。到了那个时候,刚才说的这个比例就会发现简单的外推是比较幼稚,因为2015年就是个坎,你推不上去了,所以那个时候的问题如果现在不加以解决的话那个时候债务泡沫更大、产能过剩泡沫更大,那么就会硬着陆,就会被逼、被迫下调。这个就是为什么我们现在调结构,应该说是时不我待,剩下的时间不多了,现在调结构也许还能实现软着陆,如果不调的话将来一定是硬着陆。

   刚才还说到债务泡沫,债务泡沫发展到了什么程度?我们可以看一下,中国在2008年以前整个社会的债务负担占GDP的150%,这里包括个人的、企业的和政府的,现在是230%,个人还是相对比较小的,现在占到20%多,这一块主要是按揭贷款,还有少量的汽车(行情专区)贷款,你把这一块拿掉剩下的还是200%多,就是政府和企业的,其中政府就是53%,这里包括中央和地方政府,但是企业这一块很大,企业这一块占到150%,其中108%是银行贷款,剩下的是影子银行,影子银行这一块就是绿颜色的最近几年涨得最迅猛。说到政府的债务负担好像不重,日本是200%多,美国和欧洲接近80%-100%,中国是50%,实际上是不高的,但这是一种狭义的理解,广义的理解应该把企业中的相当一部分加到政府头上去,因为在中国能够欠钱的基本都是国营企业,在国外国营企业很少,所以中国的这些国营企业一旦出事的话政府是不可能休戚相关的,广义的政府债务应该把53%加上相当大一部分的企业债务,所以也是差不多接近150%-250%这么一个水平。

   接下来我想说的是向前看,中国政府的债务还会进一步上升,因为老龄化的到来会使得社保基金出现一个很大的窟窿,那个时候往社保基金里面贡献钱里的人少于从社保基金里拿出钱的人,老人多了,能够工作的人少了。这个现象当初我们在日本也看到过,日本这条中直线显示的是1990年人口红利消失,有工作能力的人社会占比急剧下降,伴随这个过程出现日本的政府债务大幅上升。1990年的时候也就是50%,现在到了200%,中国为了维护社会稳定,这些退休人员没钱了怎么办?政府肯定要发债填补社保的窟窿,这条蓝线还会进一步上升。有的人提倡中国用紧货币、宽财政的政策,货币要紧,不能再松了,通货膨胀房价上涨,但是财政可以松,财政的力量很大,我觉得可能不对,因为他们可能没有看到大部分企业的债实际上最终是政府要兜的,你看信托出问题政府不得兜吗?还有老龄化到来以后未来的一个很大的负担要承担。

   刚才说到债务泡沫,再来谈谈房地产,我们看到上届政府的时候对于房价的打压力度是比较大的,但是对于这种信托产品、银行贷款控制不够严,所以就产生了债务负担、债务数量大幅上升,但是房价是也上涨,但是有个别的政策打压房价,到了新一届政府,这个房地产比较强调让市场起决定性的作用,所以房价去年出现了比较明显的暴涨,尤其是北上广深涨了20%。这两届政府都要求经济增长维持高速,要稳增长,过去还说保增长,所以无论是通过哪一种渠道,地方政府总要获得资金来维护经济增长,那怎么弄呢?过去就是发信托,但是现在这方面管得严了,那就卖地,要是卖地的话,想把地卖出一个高价钱,那就需要放松对房地产价格的调控,从而使得房价上涨,这样才能吸引企业,尤其是开发商,甚至国企也参与以高价拿地。看看过去的一年,房价暴涨的过程当中卖地的土地收入出现大幅的上扬,因为我们知道正常传统的税收收入增长现在是很弱的,低于10%,早几年的时候中国的税收增长都是20%-30%,那个时候企业情况很好,现在工资在上升,企业的盈利空间在被挤压,所以政府也收不到太多的税,发债的话又不让贷款,信托又不让多做,那就卖地,卖地的话就要给房地产开发商画一只饼,房价还在涨,可以高价拿地。这是鸡和蛋的问题,房价上涨他们是来拿地了,这样一来的话就会形成几个泡沫同时在膨胀。

   这么一个情况对我们现在投资者来说提出了一个很大的挑战,还能做什么呢?这些泡沫的产生大家都是有一种预期,早晚还是要纠正,这种纠正显然对于原材料行业(行情股吧 买卖点),对于房地产行业,对于金融行业(行情股吧 买卖点)会造成比较大的冲击,所以你看中国的股市里面基本上都是这些行业,股市是非常的低迷,尤其是旧的经济增长模式的板块非常低迷。接下来中国投资可能要把焦点放到消费这个领域,消费这个领域和原来的投资和出口相比,如果投资和出口给他起个名字叫做中国制造的话,消费这个领域就叫为中国制造。投资出口是Made in China,消费是Made for China,过去几年要赚钱的话应该瞄准中国人造什么就投什么,在这样的指导思想下能够赚到钱,将来可能不是这样,将来是中国人买什么你投到哪里,投到里面才能赚钱。中国人现在在买什么呢?我觉得第一是在商品消费和服务消费这两个领域里面都有发展的空间。所谓的消费无非就是商品消费或者是服务消费,商品里面比较重要的一块就是一些品牌的产品,前几年涨得很迅猛,当然,里面有这种公款消费的成分,到了这两年公款消费打压了以后有些品牌明显地出现了负面的影响,但是还有一些可能是影响相对比较小的,比如中国的进口汽车的增长。这里看到中国汽车的增速每年还是10%左右,但是从欧洲进口的汽车增长了20%多,去年是20%多,前年更快。尤其是宝马、奔驰这些跟政府打压不打压没有关系,本来宝马奔驰也不能用作公车。当然,这些投资标的本身也是有它的投资价值,我们看到在欧债危机的影响下欧洲有很多著名的公司股价跌得很惨,但是现在的欧洲经济正在复苏,所以这个时候他们的估值在很低的情况下将来上升的空间很大,而他们当中有很多跨国公司,很多产品都是卖给中国的,是迎合了为中国制造这么一个题材,比如现在生产四辆宝马就有一辆是卖给中国大陆的。我们公司两三年前就提出我们看好欧洲50指数,欧洲50是浓缩了欧洲的50家最大的跨国公司,他们都是估值很低,分红率很高,很多产品是卖到中国来的。

   除了汽车之外,另外一个是农产品(行情股吧 买卖点)。我们看到中国的老百姓随着收入水平的提高,饮食习惯也在出现改变,原来喝豆浆的现在很多都喝牛奶了,原来吃米饭吃面条,现在吃肉的也有很多,一斤猪肉就要消耗六斤粮食,一斤牛肉要消耗十三斤物资,中国人间接地对粮食和对农产品的需求通过畜牧业在大幅增加,使得中国自己不得不每年从国外进口越来越多的粮食。原来很多粮食中国自给自足甚至略有出口,现在都变成净进口国了。

如果是商品消费主要还是体现一个消费升级的话,那么服务消费就是一个量的扩张,我们看到一个国家服务类的消费,当经济发展到一定水平之后会快于商品类的消费,美国在七十年代的时候就是那样。今天的中国和美国七十年代的时候非常类似,商品消费占比实际上依然是过高的,现在差不多达到70%左右,(点击此处阅读下一页)

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