巴曙松 廖慧:从“一带一路”战略看香港发展亚洲人民币债券市场

选择字号:   本文共阅读 888 次 更新时间:2015-08-20 23:07:24

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巴曙松 (进入专栏)   廖慧  

    

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   一、引言

    

   经过三十多年的改革开放,中国经济正在步入新常态,其中一个重要特征,就是对外投资格局正在发生明显变化。2014年中央经济工作会议中将“一带一路”作为中国区域经济发展的重要战略之一,明确了中国对外开放的新趋势。

   从金融角度看,“一带一路”战略的提出及其推进,有利于促进区域内生产要素特别是金融资源的流动和优化配置,推动人民币跨境使用,推进人民币国际化进程。

   作为与中国经济运行密切联系的国际金融中心,香港在中国经济沿海地区对发达市场的开放进程中及时抓住了机会,不仅促进了自身的经济转型,推动香港成为国际金融中心,同时也积极支持了中国的改革开放进程。

   在新的发展阶段,中国出于对国际经济金融治理以及自身经济转型的需要,开始在前期对发达经济体重点开放的基础上,转向更为关注对新兴市场和发展中经济体、对转型国家等的开放,实际上在中国改革开放初期,中国改革开放的总设计师邓小平就同时强调了对发达经济体、新兴经济体和发展中国家、转型国家开放的重要性。

   可以预期,随着中国“一带一路”国家战略从设想到逐步实施,区域内的金融资源配置状况必然会出现显著的变化,香港是否可以继续抓住中国经济在新常态下的新机遇,成为香港金融中心发展的一个重要课题。

   结合香港金融体系的发展现状,以及中国“一带一路”战略的总体框架,香港有必要清醒把握自身在国家深化金融改革和对外开放中的独特角色,继续发挥全球离岸人民币业务枢纽的优势,加强与内地的互联互通等金融合作,在“一带一路”战略的实施过程中,重点推动形成以人民币离岸债券为核心的亚洲人民币债券市场。亚洲人民币债券市场可考虑将服务覆盖到“一带一路”沿线国家政府和信用等级较高的企业以及金融机构等,这就有助于促进亚洲投融资体系和信用体系建设,优化亚洲区域金融市场结构,稳步推进人民币国际化,同时也可以推动香港金融体系在新的发展阶段继续获得长足的成长动力。

    

   二、当前重点建设亚洲人民币债券市场的必要性

    

   经过多年的发展,亚洲债券市场取得了较快的发展,亚洲债券市场的本币债券规模(不含日本 )从2000年的4154.6亿美元增长到2014年底的81803.6亿美元,复合增长率达到23.7%。然而亚洲地区内部的金融市场结构仍然存在明显的不合理之处,整个债券市场仍然是以政府信用债券占主导地位;亚洲内部的投融资机制还不是很匹配,亚洲外汇储备规模占全球的三分之二,却配置了大量的美元国债。无论是从支持国家“一带一路”战略角度,还是从完善亚洲区域金融结构的角度,或者是促进香港金融中心发展角度,在全球经济增长日益分化、金融市场动荡加剧的环境下,建设亚洲人民币债券市场均显得十分必要。

   (一)建设亚洲债券市场是从金融角度支持“一带一路”国家战略的需要

   从中国“一带一路”战略的形成脉络看,“一带一路”战略构想最初是由习近平主席在2013年出访哈萨克斯坦和东盟时分别提出的。在十八届三中全会的《中共中央关于全面深化改革若干重大问题的决定》中,进一步提出”建立开发性金融机构,加快同周边国家和区域基础设施互联互通建设,推进丝绸之路经济带、海上丝绸之路建设,形成全方位开放新格局“,正式上升为国家战略;在2014年中央经济工作会议中,”一带一路“是2015年区域发展的首要战略之一。

   从“一带一路”战略所覆盖的地区和国家来看,主要是中亚、东南亚、南亚、西亚、东欧和北非中与中国有直接合作意向或此前已经有经贸合作的国家,大多数是以新兴经济体和发展中国家为主,总人口约为44亿人,占全球的63%,经济总量约为21亿美元,占全球的29%。从中长期趋势来看,“一带一路”有望逐步扩展,将同更多有双边经贸共赢意愿的国家合作。从“一带一路”战略的重要切入点来看,在初期可能会以完善各国跨境交通基础设施为主,并在贸易、货币、人文等方面加强沟通合作。习近平主席在哈萨克斯坦首提共建“丝绸之路经济带”时,认为应加强政策沟通、道路联通、贸易畅通、货币流通、民心相同的“五通”方式,基本指明了“一带一路”的战略方向。习近平主席在宣布成立丝路基金时,也指出丝路基金主要用于“一带一路”沿线国家基础设施建设、资源开发、产业合作等领域。

   “一带一路”战略的推进和实施需要动员大量资本的参与,由中国主导设立的亚洲基础设施投资银行、上合组织融资机构、金砖开发银行以及中国与沿线国家合作设立的一系列发展基金,沿线国家的政策性、商业性金融机构,中国参与沿线建设的金融机构和企业等,都将产生大量的投融资需求。亚洲开发银行预计,2010年到2020年,亚洲各经济体的基础设施要想达到世界平均水平,内部基础设施投资需要投入8万亿美元,融资需求和融资缺口巨大;据世界银行测算,在全球范围内,当前中低等收入国家的基础设施融资缺口规模达1万亿美元。

   巨大的融资缺口不可能完全依赖中国以及相关各国的财政支持以及商业银行贷款,而沿线国家金融发展水平总体不高,一项涉及到多国别的发展战略势必需要一个开放的、或者区域性的资本市场来提供足够的金融支持。“一带一路”战略是由中国政府主导的多边合作机制,是中国政府主动推动的具有区域和全球性影响的经济战略布局。习近平主席指出互联互通要“以融资平台建设为抓手”,香港在中国深化金融改革和对外开放方面一直扮演重要角色,在“一带一路”战略中也不能置身事外,放弃这样的一个重要的发展机遇,同时香港本身也是全球重要的金融中心,应该以深化人民币离岸债券市场建设为契机,建设一个覆盖范围更为广泛的亚洲债券市场来支持国家战略的实施,同时也促进亚洲地区金融体系的完善、和香港金融市场的发展。

   (二)建设亚洲债券市场有利于改善亚洲金融市场结构,促进亚洲内部投融资体系融合与发展

   如果深入探讨1997~1998年东南亚金融危机产生的原因,一个重要的因素是东南亚各国(地区)由于过度依赖银行系统融资而导致的双错配风险 (Maturity Mismatch and Currency Mismatch)。为了避免类似的金融动荡再次发生,东南亚各国(地区)在危机之后注重采取的一项措施是积极发展本地的债券市场来调整区域内的金融市场结构,积累外汇储备来应对外部的货币冲击等。经过十多年的发展,亚洲地区的金融发展取得了不小的成绩,但仍然存在不少问题。

   首先,经过多年的发展,亚洲地区对于银行信贷的依赖程度有所下降,部分地区也发展成以直接融资为主导的金融体系,比如中国香港、韩国、马来西亚、新加坡等基本上可以说是以直接融资为主导 。但区域内的多数经济体仍然是以银行为主导的融资模式。

   从融资规模上来看,中国和日本的融资规模在亚洲地区占绝对主导地位。

   其次,亚洲地区的债券市场仍然以本地债券市场为主,发行的债券主要是以政府信用债券为主等;有影响力的区域性债券市场仍有待继续培育。

   无论是从亚洲债券市场倡议(ABMI)还是亚洲债券基金(ABF)的真实意图来看,发展当地债券市场只是内容的一部分,加强本地债券市场开放度等也是重要内容 。我本人曾经参与了亚洲债券基金在中国的相关工作。从实际操作来看,亚洲地区国际债券市场 建设有代表性的为中国香港的离岸人民币债券市场、日本的武士债券市场、马来西亚的伊斯兰金融(债券)市场以及新加坡的国际债券市场等;其他地区仍然是以本地债券市场为主。

   从各债券市场结构来看,整体上仍以政府信用或准政府信用债券为主导,公司债占比偏少,尤其在中国、日本表现得尤为突出;中国香港、新加坡、马来西亚等则相对较均衡。

   第三,与二十世纪九十年代末东南亚国家(地区)从国际资本市场筹集资金的情况不同,近年来亚洲地区积累了大量的金融资源,单从外汇储备资产规模来看,约占全球的三分之二;但从资产配置角度来看,配置了大量的低收益的美元资产。尽管以美元为主导的国际货币体系、以及亚洲地区的经济结构等客观上加剧了亚洲资金配置美元资产,但金融市场深度有限也限制了大量的资金投资渠道,亚洲地区巨大的财富供给与有限的金融市场深度形成了现实制约,亚洲地区的投融资机制并不顺畅。

   一个区域性的亚洲债券市场,能够将区内储蓄转化为区内企业投资和生产服务,不仅有利于促进亚洲实体经济发展,而且有利于进一步优化亚洲区域金融市场结构,强化区域金融市场的抗冲击能力。因此,无论是从扩大亚洲地区直接融资比例、完善金融市场结构角度,还是从加强亚洲金融市场深度、完善亚洲投融资体制建设,以及从促进香港金融市场发展角度,都需要重点关注建设一个区域性的亚洲人民币债券市场。

   (三)建设亚洲人民币债券市场有利于支持人民币国际化进程

   自从中国在2009年推动人民币跨境贸易结算试点推行以来,人民币跨境贸易投资的规模迅速扩大,人民币国际化的步伐显著加快。截至到2014年底,人民币已经成为中国第二大跨境支付货币、全球第七大储备货币、全球第七大支付结算货币和第九大外汇交易货币,人民币国际化取得显著进展。

   首先,建设人民币计价的国际债券市场是人民币国际化的内在驱动力。从国际储备货币的功能来看,包括计价单位、交易媒介和价值储藏等。国际储备货币发行国既需要向全球提供足够的流动性来完成交易媒介功能,也需要提供足够的本币资产持来完成价值储藏功能。从美元国际化历程来看,有一个庞大的美元计价的、具有深度和广度、可靠而开放的金融市场为其提供支撑。由于二十世纪六十年代美国本土的利率上限等因素原因,欧洲美元债券市场逐渐兴起;Q条例废除以后,欧洲美元债券市场仍在发展,并与美国本土债券市场并行存在,共同为全球的美元流动性提供美元计价的配置资产。从目前的发展趋势看,人民币国际化也客观上提出了发展人民币计价的资产市场的客观需求。在中国国际收支的资本账户未全面开放的情况下,离岸人民币债券市场能够为在岸市场以外的人民币流动性提供配置资产;中国在岸的债券市场、中国的外国债券市场以及离岸人民币债券市场所组成的人民币债券市场将为全球范围内的人民币流动性提供有深度、多层次的配置资产体系。从这个角度来看,建设亚洲人民币债券市场是人民币国际化的内在驱动力之一。从实际情况来看,目前中国香港是全球最大的离岸人民币债券市场,伦敦、新加坡、马来西亚等也在积极部署,建设人民币离岸债券市场。

其次,建设亚洲人民币债券市场,在一定程度上能够降低亚洲以及中国金融体系对美元的过度依赖。在以美元主导的国际货币体系下,美国获得了“过度特权”,以中国为代表的新兴市场经济体客观上在每次全球金融波动中承担了“过度损失”。美元享有特权的一项重要前提是贸易顺差国不得不将积累的外汇储备较大比例配置在美元资产上,从而为美国提供廉价的资金。从美国的国际投资头寸表来看,资产短配置了大量以外币计价的新兴市场经济体的高收益资产,而负债短则主要是以本币计价的美元债券。(点击此处阅读下一页)

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