3月份工业速度从前两月的11.4%显著反弹到11.9%，官方的PMI值也显著回升，许多人由此认为，中国经济的下行过程已经见底，自二季度应该开始走高了，这样的认识我并不赞同。

首先，一季度8.1%的经济增长率还是应考虑闰年的因素，如此就应扣除一个百分点至7.1%，同理如果明年一季度的增长率是7%，就应加上一个百分点至8%，因为我们说的是“同比”，就必须剔除掉这些“不同”的因素。此外，正如统计公报中所说，今年一季度的环比经济增长率是1.8%，则折年率就只有7.4%，即是说，如果今年其后的三个季度中国的经济增长率没有新的推动因素加入，全年的经济增长率就会低于7.5%这个政府的年度既定目标。计算折年率的方法很简单，就是1.018%的四次方。

认清经济增长率不在8%以上有很重要的意义，因为经济增长率从去年一季度的9.7%和去年四季度的8.9%下跌到7.5%以下，即是不是暴跌也是急跌，这种情况说明在中国经济增长的内部已经出现了大问题，从宏观调控政策的转向看，已经不能等了，因为再等下去经济的内生性收缩就会发展到更严重的程度。

其次，工业速度的回升主要是轻工业的回升，重工业的回升速度并不明显，从用电量看，前两月重工业的用电量增长率是6.6%，而3月当月的增长率只有1.6%，下降了5个百分点，说明重工业的增长动力并不是在显著趋强，反而是在趋弱。由于重工业增加值占了全部工业产出的70%以上，也占了全部GDP的30%，如果重工业没有显著反弹，认为中国经济已经筑底回升就是没有根据的。

第三，正像轻工业是生产消费品的部门，需求主要来自于消费需求一样，重工业是生产资料的生产部门，重工业生产的需求主要来自于投资，因此重工业的生产增长率回落，也主要是由于投资需求的回落。一季度投资完成额增长率从去年全年的23.6%回落到20.9%，而更能代表现实投资需求的“施工项目计划总投资”增长率则从去年全年的18.7%显著下降到14.2%。中国目前的大问题是产能全面过剩，即不仅有制造业的产能过剩，也有基础产业的产能过剩，不仅有面向国内的产能过剩，更有面向外需的产能过剩，这是压抑投资需求不断下降的本质原因，因此从这个意义上讲，不解决严重过剩产能的出路问题，投资需求是不可能再现高增长的，这就使经济增长难以从下滑过程中真正反弹。

第四，许多人目前都把反弹的希望寄托在政府的宏观调控由于经济下滑，从反通胀转向保增长而放松银根上面，这个指望不无道理，但是货币供给终究是“中间需求”，而只有投资、消费和出口才是最终需求，当最终需求没有实质增加的时候放松银根，央行虽然愿意增加贷款供给但却有一个企业愿不愿意要的问题，而若企业面对的是一个逐渐萎缩的市场，就不会主动扩大生产经验活动，因此就不会增加贷款需求，这就使西方宏观经济学中所说的“央行只能拉紧绳子而不能推动绳子”，即是说给不给货币是央行占据主动，要不要货币却是企业占据主动，所以对宏观紧缩政策而言是货币政策更有力，对宏观刺激政策而言则是财政政策更有力。

从实际情况看，3月份的货币增长率反弹出乎很多人预料，一般来说，如果货币增长率高于现价的GDP增长率就意味着增长的货币条件比较宽松了。去年全年货币增长率比现价GDP增长率低3.8个百分点，而今年一季度则高出2.1个百分点，3月份的贷款增长也超过了万亿元，这说明货币条件已经转向宽松了，但是经济增长却仍未改已经持续了四个季度的下滑趋势，反而是在加速下滑，这就更说明，经济的下滑绝不仅仅是由于去年货币条件过紧这个外生性原因，而是由于生产过剩这个内生性原因。

对银行的资金需求在减弱还可以从企业票据贴现需求的显著下降看出来。今年一季度银行未贴现承兑汇票同比少增了5430亿元，其中超过50%是出现在3月份。承兑汇票比贷款更贴近企业的现实生产经营活动，因此承兑汇票贴现需求的减少，则更加说明企业是由生产经营活动趋弱而减少了对银行资金的需求。

第五，3月份的出口增长率是8.9%，比前两月的6.9%有所提高，但是出口增长率是按现价美元计算的，这就要考虑价格和汇率因素。今年3月人民币汇率同比升值了4%，出口价格指数也有7%的涨幅，扣掉这两个因素，3月份出口的实际增长率是负2%，一季度则是负3%，所以外需对中国经济增长的负面效应仍在持续。从目前看，外需的萎缩主要来自欧盟，因为前两月中国对欧盟出口是-1.1%，3月当月已经扩展到-3.1%。从未来看，欧债危机与美国的次债危机都远没有结束，因此由外需萎缩而形成的对中国经济增长的压抑，将是一个长期化的因素，这也决定了中国经济不可能在短期内就见底。

第六，今年一季度经济增长中的一个新现象是消费需求成了主角，在当季增长率的贡献份额中突然高达77%，而过去十年的平均值只有42%。同期的城乡居民收入实际增长率也很高，可以解释出现高消费需求高增长率的原因。但问题是，如果没有经济的高增长与分配关系的重大调整与改善，是很难解释城乡居民收入这种突然性高增长的，那就只能用短期的、临时的甚至是非经济的因素去解释，若真是如此，则由居民高收入是支持的高消费需求增长，并由此而带来的经济增长就不可能是持久的。

第七，最近还有人说年初以来，特别是3月份以来通胀率的上升是需求回升带来的，所以CPI的反弹是需求反弹的证明，也与银根再度放松直接相关。这样的看法恐怕有问题，因为自新世纪以来中国通胀性质的显著变化和新特征，就是已经不直接与货币的松紧相关，而是与输入性因素和成本性因素相关性更强。从一季度的消费物价上涨结构看，总物价水平上涨3.8%，食品物价上涨8.0%，食品价格上涨幅度仍是总体物价上涨幅度的一倍以上，这种主要由食品价格上涨推动总体物价上涨的情况已经有十年了，而若是因银根放松或总体需求扩张所带来的通胀，就不会有如此强烈的结构性特征。

特别需要注意的是，今年一季度的消费物价涨幅虽然不高，但是从农业GDP的平减指数看，涨幅并不低，高达11.5%，而去年同期是12.3%，回落的幅度非常有限。由于农业GDP平减指数更多反映的是处在生产过程当中的农产品价格变动趋势，可见当这些农产品投放市场后还会推动食品物价的回升，因此今年后三个季度的通胀走势，并不是持续向下的，而很可能在进入四季度后再度“破5”。

总之，中国经济的下行趋势不会因为3月份工业速度的反弹而改变，二、三季度虽然有可能仍在8%以上，但很难突破8.5%，更不可能“破8%进9%”。3月份的反弹只能说明经济的下行曲线不是直线而是折线，而只要没有进行大的调整与改革，从根本上解决了生产过剩矛盾，下行的趋势就不仅会持续到今年，还会持续到明年。