黄益平:货币政策改革勿迟疑

选择字号:   本文共阅读 523 次 更新时间:2010-02-26 10:43:44

进入专题: 货币政策  

黄益平 (进入专栏)  

  

  经济学家们比较一致地认为,2010年将是扩张型政策的退出年。不过,如何退出,却是各国央行要面对的难题。

  美联储面临的困难在于,既要退出扩张型的货币政策,又需避免使经济陷入二次衰退。比较而言,中国人民银行的任务似乎要简单一些。2010年中国经济增长也存在不确定因素,但“保八”应该颇有把握。不过,货币政策过度扩张的后果已日益显现,更加值得关注。

  从2009年二季度开始,股价反弹、房价上涨,远远超过了经济基本面改善的步伐。CPI在经历了十多个月的负增长之后,在2009年11月止跌回升。12月再次上升1.9%,引发了对高通胀的担忧。虽然目前通胀压力还集中在食品领域,但过去30年的几次全面性通胀,几乎无一例外地是由食品价格上涨开始的。

  进入2010年,央行上调央行票据收益率及存款准备金率的动作频繁,表达了货币政策调整的意图。不过,令人遗憾的是,资本市场接收到的政策意向并不清晰,甚至有些自相矛盾:本以为政策调整似乎是在试图改变流动性严重过剩的状况,但央行官员亦曾表示,流动性管理并不等同于货币政策紧缩。

  这些模糊、甚至矛盾的政策信号,显然令投资者无所适从,资本市场并因此发生了大幅度的波动。

  简单地看来,货币政策只有三个方向:紧缩、扩张或者保持现状。可惜的是,目前货币政策决策者似乎大多不愿给市场指出一个明确的方向。

  不过,关于政策意向的表述艺术还不是当前中国货币政策决策的最大障碍。更大的问题在于货币政策框架本身还存在一些明显的缺陷,包括目标不清楚、手段不成熟和职责不明确等。

  第一,决策者对货币政策目标的描述经常发生变化;第二,往往更多地依赖窗口指导和信贷控制等非常规政策手段,而不是常规的利率和汇率工具;第三,货币政策没有一个职责明确的专门决策机制,决策过程常常成了非专业化的多方博弈。

  中国真正意义上的货币政策其实是改革开放后逐步形成的。过去30年间,关于货币政策目标的描述出现了一些反复。改革初期,货币政策的目标涵盖了宏观经济政策的所有目标,兼顾经济增长、通货膨胀、就业和国际收支。1995年的《中华人民共和国中国人民银行法》,把货币政策目标简化为“保持货币币值的稳定,并以此促进经济增长”。2003年该法修订时,再次保留了这一表述。币值稳定应该包括两方面因素:一是国内价格稳定(对内币值),二是汇率水平稳定(对外币值)。

  1995年立法确定的货币政策目标是一个很大的进步,这一新的表述更接近于市场经济的需要。可惜的是,实际的货币政策可能并没有随着《人民银行法》的制定而真正实现转型,仍然继续追求过去设定的多重政策目标。无怪乎最近周小川行长在中国金融学会年会上的讲话,再次确认实践中货币政策的目标包括高增长、低通胀、充分就业和国际收支平衡。因此,我们的货币政策似乎又回到了改革初期的状况。

  经济学的常识告诉我们,有多少个政策工具,才能实现多少个政策目标。“一石二鸟”只能是碰巧。中央银行能够操控的政策工具只有两个:利率和汇率。流动性与利率其实只是互为替代品,最终起约束作用的只能是其中之一。如果试图以两个政策工具来实现四个政策目标,其实无解,更何况政府还往往主动放弃对汇率工具的运用。

  过去的经验表明,中国货币政策对增长的关注似乎要超过对通胀的重视。若要言行一致,也许央行法中关于货币政策目标的表述应该改为,“促进经济增长,同时保持币值稳定”。中国的宏观经济政策一向是,需要刺激增长时动作敏捷,要控制过热时却反应迟钝。

  2009年全年新增贷款已经近10万亿元,2010年1月新增贷款又超过1.3万亿元。毫无疑问,货币政策需要适度收紧。决策者的迟疑,可能反映了他们对增长还是有所担忧,或者不愿为控制通胀而影响增长。

  但这样的迟疑可能酿成重大风险,1988年和1994年的高通胀就是前车之鉴。今年的通胀风险已经显著上升,可能远远超出央行“温和通胀”的预期。我和几位合作者最近的一项研究表明,决定中国CPI同比增长的主要是四个因素:过剩流动性(定义为M2增长扣除工业增长)、出口、房价和股价。简而言之,过剩流动性、出口、房价和股价上升1个百分点,将分别导致CPI增加0.36个、0.13个、0.22个和0.04个百分点。

  这清楚地解释了为什么2009年流动性严重泛滥,但却没有马上形成过高的通货膨胀。关键在于出口崩溃导致生产能力全面过剩,从而遏制了价格上升。但今年这一局面已经开始改变,出口应该会恢复正增长,房价和股价也可能上扬。当然,决定通胀最关键的因素则是过剩流动性。假定在2010年上述四个因素分别上升10%,那么CPI就将达到7.5%。因此,央行绝对不应该低估今年的通胀风险,而要控制通胀,当前最直接的政策手段是收紧流动性。

  直接调控流动性的好处是见效快,但很难做到精确。控制流动性的具体做法,包括:(1)窗口指导,即直接与商业银行高管口头交流,警告信贷增长过快的风险;(2)信贷指标,即给每家商业银行制定具体的信贷规模指标,并严格执行;(3)存款保证金,即提高强制要求商业银行存在央行的保证金的比例,从而回笼市场上的流动性。这些做法的后果往往是“一放就乱,一乱就收,一收就死”。这也可能是决策者不愿把政策意向表述得非常清晰的原因之一。中国货币政策的另一个特征是,中央银行不是最终决策者,最终决策权在国务院。尽管央行法规定,中国人民银行“依法制定和执行货币政策”,并可就汇率作出决定,但因重要决定需报国务院批准后执行,央行实际上却只能对货币政策的调整提出建议而非“制定”。国务院决定货币政策有其历史的原因,当前中国也还存在一些独特但非常重要的经济机制,比如国有银行和国有企业,因此由国务院统一协调货币政策也有一定的价值。

  不过,既然几乎所有的市场经济国家都追求相对独立的中央银行,自然有其道理。当然,是否需要对独立的央行加强监控,是一个新的课题。但因货币政策影响广泛,因此其基本特征是,目标应当清晰,手段需要专业。市场经济国家长期的历史表明,央行真正能够有能力追求的,其实就是币值稳定,而这个稳定则同时包括国内价格和国际汇率两个方面。不过,我们的官员可能对汇率稳定的概念存在误解,过分强调保持汇率的稳定。如果起点是非均衡的,那么稳定在当前水平未必合理。

  国务院决定货币政策,好处是将货币政策与其他政策通盘考虑。坏处是专业性差、时效性低,这容易模糊政策信号,同时降低政策效果。最糟糕的情形是,货币政策决策演变成既得利益集团博弈的过程。经济学理论已经证明,解决国内经济失衡,最好用财政政策;解决国际经济失衡,最好用货币政策。个别行业和群体的代言人当然可以反对加息或升值,但若因此干扰决策者对货币政策目标的追求,结果只能妨碍改善国民的整体福利。

  中国已经在市场化改革的道路上走了30多年,成就惊人。但与真正的市场经济相比,还相去甚远。要素市场扭曲是一个突出的例子,而另一个关键的领域是宏观经济政策的决策。要保持宏观经济环境的稳定,改革货币政策框架就成为非常紧迫的任务,其重点可能在三个方面,一是真正按照央行法明确货币政策目标,原则就是一个工具只能解决一个问题;二是加速实现政策工具由行政手段向传统的利率和汇率工具转型;三是把人民银行改造成真正独立、专业的中央银行。

  

  作者为北京大学中国经济研究中心教授

进入 黄益平 的专栏     进入专题: 货币政策  

本文责编:frank
发信站:爱思想(http://www.aisixiang.com),栏目:天益学术 > 经济学 > 经济时评
本文链接:http://www.aisixiang.com/data/31874.html
文章来源:财新网

0 推荐

在方框中输入电子邮件地址,多个邮件之间用半角逗号(,)分隔。

爱思想(aisixiang.com)网站为公益纯学术网站,旨在推动学术繁荣、塑造社会精神。
凡本网首发及经作者授权但非首发的所有作品,版权归作者本人所有。网络转载请注明作者、出处并保持完整,纸媒转载请经本网或作者本人书面授权。
凡本网注明“来源:XXX(非爱思想网)”的作品,均转载自其它媒体,转载目的在于分享信息、助推思想传播,并不代表本网赞同其观点和对其真实性负责。若作者或版权人不愿被使用,请来函指出,本网即予改正。
Powered by aisixiang.com Copyright © 2018 by aisixiang.com All Rights Reserved 爱思想 京ICP备12007865号 京公网安备11010602120014号.
易康网