袁剑:中国三十年未见之变局

选择字号:   本文共阅读 6769 次 更新时间:2008-12-27 22:47

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袁剑  

什么词汇能够最准确地概括2008年的世界?答案可能是:崩溃。

在这个即将完结的年份中,人们目不暇接地见证了一场又一场几近完美的崩溃,从资产市场到宏观经济,仿佛永不落幕的盛宴一瞬间戛然而止。

此刻,惊魂未定的大众仍然处于危机令人窒息的追击之中,但已经有足够多的理由让我们相信:这些接踵而至的崩塌,虽然伴随着诸多偶然,但也绝不是祸从天降。

房地产负重死扛

一场不期而至的雪灾,蹊跷地发生在很少下雪的中国南方,为2008年的中国做出了巫术般的预言。它似乎在暗示:2008年将注定是诡异而又充满转折意味的一年。接下来的汶川地震、瓮安事件、股市崩溃、三鹿奶粉,以及惊涛拍岸的金融海啸,无不暗合了这个预言。显然,对所有这些事件加以解读并理解其中的神秘联系,已经超出了我们的智力范围,因此,我们仅仅能够对那些我们可能理解的一部分予以追索和评论。

2008年,在经过长达接近十年的牛市之后,中国炽热的房地产市场,终于冷却下来,价格下滑,成交锐减。如果说在奥运会之前,人们还对房地产市场抱有某种不切实际的预期的话,那么奥运会之后,绝大多数人都应该承认,中国的房地产市场已经出现了趋势性的逆转。

起始于1998年的这一轮房地产的超级牛市,大致有如下几个动力。一是所谓住房制度改革,即由以前主要由单位分配住房的制度变为个人购买住房。这个改革所释放的需求形成了中国房地产市场第一级动力。在住房制度改革动力释放的同时,中国的大规模城市化成为中国房地产市场的第二级动力,城市化所引发的大量外来人口的进入进一步刺激了房地产的市场需求。中国房地产市场的第三个动力来自于投资需求。其中,国际资本以及中国中产阶层的投资和投机性介入是这一动力的主要成分。

不过,在中国的房地产市场上,还有一个更加隐蔽和更加强劲的动力,那就是政府。自1990年代中后期以降,中国各级地方政府出于对经济增长的渴求,开始强力介入房地产市场。而到了后期,房地产更成为政府推动GDP以及增加地方财政收入的法宝。数据表明,在中国的大城市中,卖地收入以及房地产的相关税收普遍占到地方政府收入的三分之一以上,而房地产对相关产业的拉动则更是为其他行业所望尘莫及。以上诸多因素的不断接力,相互叠加,共同推动了中国房地产市场的这一超级周期。

尤其需要指出的是,由于中国土地市场以及政治的特殊性,中国房地产市场充满了剥夺、腐败并因此充满了暴利,这使得各类资本对这一市场趋之若鹜,并极大地加剧了这一市场的狂热和泡沫程度。容易看出,在推动中国房地产市场的主要因素中,很多是其他经济体所不具备的所谓独特的中国因素。因是之故,中国房地产市场才能够不断让预言家们名声扫地,不管他是外来的和尚,还是本土的专家。

然而,再特殊的因素也无法阻止市场本身荣衰交替、牛熊循环的基本规则。在2008年,中国“特殊”的房地产市场终于暴露了它早应该暴露的疲态。面对这个迟到但显然是再正常不过的调整,赚惯了快钱、过惯了好日子的房地产商们开始集体跳脚。对于绝大部分没有经历过完整市场周期因而也显得特别幼稚的中国的房地产商来说,这种反应并不奇怪。真正让人奇怪的是,部分地方政府在这个调整面前所表现出的轻率和疯狂。就数据和我们的观察而言,中国房地产市场的调整才刚刚开始。如果用一个更为人们所熟悉的指数来标示的话,今天的中国房地产价格仍然相当于上证指数的5000点,继续调整的空间依然巨大。而就是在这样的时候,有些地方政府就开始紧急出台各种救市措施。从减税到降低按揭门槛,从直接入市购买到提供买房补贴,花样之多,令人目不暇接。更有甚者,在东南沿海的一些主要城市中,地方政府竟然采取各种行政措施,禁止房地产商降价。这种行为非但不能起到阻止房价下跌的作用,反而更彰显了中国房地产市场内在的下跌趋势。同时,它也强化了消费者对房地产市场的熊市预期,从而推动房地产市场的加速下跌。显然,无论从房价收入比、月供收入比、租售比等最终决定房地产价格的基本面因素来看,中国的房地产市场依然泡沫飞溅。尤其需要提醒的是,随着一个从未见过的经济下滑周期的到来,潜在购房人群的未来收入预期将会恶化,这可能是压垮仍然在“负重死扛”的中国房地产市场并将其最终推入深渊的最后一根稻草。

毫无疑问,特殊的中国因素仍然会在未来的中国房地产市场中发挥作用。但同样毫无疑问的是,所有这些特殊因素都已是强弩之末。所以,假如在2009年,中国房地产市场发生一场真正意义上的崩溃并将国有银行以及经济整个拖下水的情况,我们丝毫也不应该感到惊讶。其中理由其实十分简单:以前透支了多少,以后就要还回去多少。从长期看,任何人都无法挑战这一铁律。事实上,我们已经看到高盛在2009年的投资策略中,将中国内地的房地产基本假设从降幅5%~10%扩大至35%~40%。

股市不坚强

如果2008年的中国房地产还显示了某种“猪坚强”的韧性的话,那么,2008年的中国股票市场就是一场标准的崩溃。在这一年中,中国股市一再打破人们的预期,从6000点一路狂泻到最低1600多点,最高跌幅达到将近75%。在前几年全球最牛的中国股市,2008年变成了全球最熊的股市。

与房地产市场相比,中国股市的许多投资者都已经经历过好几轮牛熊循环,对牛市之后的熊市已经有所准备,但如此跌法,仍然超出绝大多数人的预期。这除了显示了那些在集体癫狂时还在高喊“黄金十年”的分析师们的轻佻之外,也给我们留下了一个巨大的疑问:这里面究竟发生了什么?或者换一个问法:究竟有哪些因素远远超出了我们曾经坚信不疑的投资假设?

中国的消费率在2007年已经下降到35%的超低水平,而其他国家的同一指标大多在70%以上。居民在国民收入的所占比例不仅没有随着经济发展而增加,反而不断缩小。在1994年,政府、企业和居民三者的分配比例为18∶16∶66,而到了2005年,这个比例变化为23.8∶16.2∶60.0,居民收入占比不断下滑。

无疑,中国股票市场中的绝大部分投资者都深信这样一个假设:中国是全球最具有成长性的经济体,其高速成长的周期至少还可以再延续三十年。中国经济即便出现调整,也只是我们以前见过的那种周而复始的调整。这个信念被中国的主流媒体反复灌输和强化,成为中国大众思维框架中无需检验的假设。也正是因为这个原因,大多数人都相信,中国股票市场即便发生下跌,也只是正常的调整,最多也只是一个短暂的熊市周期。不幸的是,正是这样一个我们曾经笃信不疑的基础假设正在接受严峻的考验。就我们的智慧可以洞悉的,中国经济基本面的超预期下滑可能是解释中国股票市场超常下跌的最重要的因素。如果中国投资者一直坚信的基本假设——中国经济仍然可以高速成长三十年,果真受到侵蚀的话,2009年的中国股票市场就可能比2008年更为严酷。

在上一轮牛市过后,中国资本市场发生了一个重要的嬗变,那就是,大型垄断企业和国有银行已经成为中国资本市场的主体,占据了绝对份额。从相当程度上,为大型国企和银行上市铺路,正是政府方面推动上一轮牛市的重要动力之一。虽然在上一个经济扩张周期中,这些巨无霸企业的表现似乎差强人意,但这些主要依靠垄断地位以及国家财政挹注的大型企业自1990年代末期逐渐成形之后,毕竟没有经历过真正意义上的下行周期,更不用说像2008年这样突如其来且破坏性极强的下行周期。所以,这些大型垄断企业在即将到来的惨淡日子中的抗击打能力将对股票市场的表现产生重要影响。对这一点,我们一点也不敢乐观。最新的证据是,三家最重要的大型航空公司已经陆续发生大面积亏损,而这种亏损竟然出现在GDP增速仍然达到10%的条件下。我们很难想像如果GDP增速跌落到8%或者更低的情况下,这些企业将如何应对。人们的确有理由担心,在几年之后,中国的纳税人是不是还需要对这些大型企业及银行再来一次巨额的输血?在资本市场上,唯一确定的就是不确定性。对于2009年及其之后的中国资本市场,则尤其如此。

中国股票市场的巨幅崩跌,虽然称得上是2008年中国的重要事件之一,但就其影响层面以及让人意外的程度,无疑都远远不敌中国经济在2008年三季度所开始呈现出的突然失速。

危机的气味

2008年下半年之后,在上半年还一路狂飙的中国的经济开始出现增长乏力的趋向,而到了九十月份,这种减缓开始演变成高空坠落的硬着陆态势。各种公开数据的转向之快,跌幅之巨,完全可以用急速崩落形容。在10月份,中国规模以上工业企业增加值同比增长仅为8.2%,比去年同期狂跌9.7个百分点,仅仅为过去5年平均增幅的一半。而到了11月份,这个数据更是跌落到5.4%,创2001年末以来的新低。在财政收入方面,中国2008年11月的财政收入出现多年未见的同比负增长,比去年同月下降3.1%。而在被认为最能够真实反映经济增长的发电量方面,中国11月份统调电厂发电量同比急剧下降7%,是1989年以来的最大跌幅。与此同时,11月份发布的中国11月份采购经理人指数(PMI)也从10月份44.6大幅跌至38.8。与这些宏观数据相印证的则是,微观经济方面所呈现的萧条景象。按照目前最流行的说法就是,需求几乎在一夜之间就消失了。一位为某家全球新能源巨头供货的朋友告知,这家曾经风光无限的厂商突然之间几乎冻结了所有原材料进货。而另外一位远在南方的朋友则透露,那边的港口出现了1989年以来最惨淡的景象。如果足够细心,我们就会发现,中国诸多宏观数据的下滑幅度,都是20年甚至30年以来所仅见。令人迷惑的是,中国宏观经济的这种急速转向几乎是在短短两三个月之间发生的。这一切,此前虽然多少有所察觉,但下滑之快仍然让人措手不及。仅仅在几个月之前,中央政府还在不断调高银行准备金及利率以抑制经济过热,但在几个月之后,同样是中央政府,却以罕见的频率和幅度大幅降低准备金及利率,并旋即推出了三十年来规模最大的四万亿财政刺激计划。如果你看到一个司机在猛踩刹车之后又突然猛踩油门,那他一定是遇到了某种紧急情况。这可能正是隐藏在政策急转弯背后的东西。然而,无论是从决策层所表现出的“惊讶”中,还是从中国经济学家们所表现出的令人尴尬的集体失语中,抑或是中国企业界的惊慌失措中,都透露出了这样一个信息:我们对危机以及危机的形式几乎毫无准备。这不啻于证明,在蒙受了三十年难以置信的好运之后,在我们的主流意识中存在着一种危险的智力缺陷——近乎蒙昧的自大和乐观。有趣的是,最早嗅到危机气味的竟然是中国的几位最高领导人。留意倾听他们含蓄的发言,我们或许可以更早地察觉目下这场危机。其中最直言不讳的是温家宝总理,早在春天,温家宝就直率地发出了预警,他说,2008年将是中国经济最困难的一年。为此,曾有人向媒体力荐温为2008年的最佳宏观分析师。显然,这不仅仅是一个相当有创意的幽默。不过,最困难的可能不是2008年,而是2009年或者再下一年。

相比于奥运会、“神七”上天、雪灾、地震、股市崩溃、房地产低迷,中国经济的突然失速无疑都是2008年头号事件,也必将成为2009年中国最重要的看点。在多年以GDP为中心,甚至以GDP为压倒一切的目标之后,没有什么比经济莫名其妙的失速更令人恐惧的了。因为它已经成为这个社会唯一的凝聚力和黏合剂。值得补充的是,就个人的观察而言,中国所谓精英阶层中的悲观气氛也为二十年来所仅见。

到现在为止,我们仍然无法判断,中国经济在2008年的怪异表现,究竟是一次短暂的意外事故,还是持续了三十年的中国发展模式的最后终结,但毫无疑问的是,我们已经越来越逼近一个危险的转捩点。然而,2008年并不是突然来到的,它不过是一段复杂而晦涩的历史最终显示了它惊人的力量而已。如果我们能够更好地理解过去的三十年,那么,2008年的变化可能就不再会显得如此诡异了,而中国刻下的处境也会被更清晰地呈现出来。

中国模式后遗症

从1978年到2008年,中国改革开放于今已经走过了三十个年头。三十年之后,在人们对市场化的成果已经习以为常的时候,中国独特发展模式所遗留下来的一些后果正在以一种尖利的方式为中国社会所感知。

二十年来,经济的高速增长,更加准确地说,GDP的高速增长成为缓解某种社会焦虑的唯一药方。如此,是不是能够迅速增加GDP,便成为衡量改革和真理的唯一标准。在这样一种思维的推动下,并基于当时的政治及自然禀赋,中国经济被迅疾推上了一条高投资率、高外向型、高污染、低内需、低福利、低保障的发展路径。在1990年代初期冷战结束之后,这种发展模式更被澎湃而至的全球化浪潮推向了极致水平。在经过十数年的酝酿并在新世纪(尤其是2001年加入WTO之后)发力冲刺之后,中国虽然取得了奇迹般的GDP增长速度,但也同样存在结构的扭曲以及内部问题的积累等弊端。

在内需方面,中国的消费率在2007年已经下降到35%的超低水平,而其他国家的同一指标大多在70%以上。隐藏在这种不不寻常的消费率背后的,实际上是财富分配结构的严重扭曲。资料表明,居民在国民收入的所占比例不仅没有随着经济发展而增加,反而不断缩小。在1994年,政府、企业和居民三者的分配比例为18∶16∶66,而到了2005年,这个比例变化为23.8∶16.2∶60.0,居民收入占比不断下滑。有评论者指出:

中国当今消费率比1950年代末期开始的“三年困难”时期还要低。这实际上就是中国内需长期低迷的主要因素。需要指出的是,中国内需低迷并不是一个市场博弈的后果,而是一个政治博弈的后果、其对应的是政府和企业在改革过程中权力的扩张,以及公民权利在同一时期的极度抑制。所谓低保障成本指的即是这样一种情形。

事实上,中国经济中的另外一个畸形指标,也源于同样的政治禀赋。从建国初期起,高投资率就一直是经济的一个隐患,但这种疾病似乎并没有在改革中得到彻底根治。到2005年底,中国的投资占GDP的比率达到48.6%。就此有人调侃道:如果投资率按照这样的速度增长下去,到2012年中国将是一个只有投资没有消费的经济体。从逻辑上说,长期的高投资率一定会导致产能过剩并最终引发经济的剧烈调整。这一点在中国以前作为一个封闭的经济体系的时候,已经得到了反复验证。这也正是那个时代发生的故事。然而,在中国极速融于全球体系之后,这种过剩产能却在全球市场中得到了消化。加之,中国的各级地方政府通过对各种资源的控制能力将土地、税收、环境、资源以及人力成本压低到极致,这就使中国庞大的过剩产能拥有了其他国家无法匹敌的价格优势。这样,中国过剩产能的投资者不仅没有受到市场的惩罚,反而获得了利润。这反过来鼓励了政府以及企业的这种微观合理,但宏观上可能引发巨大灾难的投资冲动。这种短暂的成功迷惑了许多人,在他们看来,十数年如一日的超高投资率似乎并没有想象的那么吓人。不过,超高投资率与超低消费率的经济增长组合要想得以维系其脆弱的平衡,对外部市场和外部资源的高度依赖就是一个符合逻辑的结果。其在经济指标上的表现,就是中国变成一个外贸依存度奇高的经济体。到2006年,中国的外贸依存度达到64%的罕见高度,远远超过其他大型经济体。作为一个拥有十几亿人口的大型经济体,中国的外贸依存度是非常不寻常的,也是相当危险的。这意味着,中国每1元的GDP就有0.64元是通过与外部经济交换而来的,这也同时意味着,一旦外部消费需求滑坡,中国经济就可能遭遇重创。2008年初冬中国经济的急跌已经对这种危险性做出了经典的诠释。可是,就在全球金融海啸发生之后,一些主流舆论还在安慰公众说:中国的实体经济是健康的,不会受到金融危机太大的影响。不出所料,这种肤浅的“专家言论”以最快的速度沦为了笑柄。事实上,鉴于中国如此之高的外贸依存度,连中国经济这个概念本身都已经显得不合时宜。在相当程度上,中国经济在2008年三季度开始的急速下滑,很有可能就是长期积累的问题借助金融危机所发出的凶狠的报复。容易看到,在这三十年中,中国虽然取得了独步全球的增长速度,但其经济的基本体质仍然有相当脆弱的一面。当然,按照乐观看法,经济结构的扭曲可能正是中国经济最具潜力的一面,消费率低下正说明内需还有大幅提高的可能,产业落后正说明中国还有产业升级的潜力。我们不否认这种中国式辩证法中所包含的智慧,但显而易见,作为导致这些后果的原因,需要经济体制改革之外的改变。提振内需,调整结构,一直是被反复提出要完成的任务,然而多年努力之后,仍未竟其功,其谜底正在于政治体制改革之难。足可见,这绝对不是一桩轻松的任务。

自1990年代之后,以GDP为唯一标准,以特殊政治禀赋为条件的发展模式,不仅在经济层面造成了夸张的扭曲,也同样在社会层面及精神文化层面留下了严重的后遗症。后者由于不会反应在具体的经济指标上,因而也特别容易被隐匿和忽略。在这方面,最应该提及的是贫富差距问题。改革之前,虽然也同样存在着相当严重的不平等,但在经济上,中国仍然是一个相当平等的国家,但在短短三十年之后,中国一跃成为贫富最为悬殊的经济体之一。从一个相对平等的社会急速演变成一个贫富差距极为悬殊的社会,社会中被压缩的潜在愤怒情绪可能相当具有爆炸性。一旦危机袭来,这种情绪就可能成为危险的导火索。换言之,中国在社会安定团结方面的一些问题,很有可能最先暴露在经济危机的火力之下,并成为社会整体性危机的第一个燃点。2008年的瓮安事件实际上就是这种危机最活生生的预言。如果正在加速成形的经济危机真的不幸到来的话,上述情形就将不再只是逻辑上和概率上的推论,而是很可能要直面的严峻现实。

不仅如此,在三十年改革之后,以世俗物质利益为主要目标的机会主义已经成为中国社会从精英到百姓,从政府到企业,几乎所有利益主体的压倒性行动文化。在这种毒性极大的文化中,人们被告知,只要对自己有利的,就是理性的,就是好的。只要能达到目标,最基础的商业伦理及文化准则都可以弃之如草芥。2008年引起轩然大波的“毒奶粉事件”,暴露的正是当今中国在文化精神层面这种最真实的面貌。在这方面,一些地方政府官员在经济增长上所展现出的赤裸裸的机会主义性格,为这种文化精神的形成起到推波助澜甚至直接示范的作用。我们不能想象,构筑在这样一种文化基础上的社会如何能够应付一次巨大的经济冲击?当然,如果继续享有好运气的话,我们仍然可能侥幸过关。但一个只能不断祈灵于运气的国度又是一个何等脆弱的共同体,而其离所谓崛起又何止于十万八千里?虽然我们不愿相信,但我们必须非常遗憾地告诉人们:在危机日渐迫近的2008年,中国社会真正需要的是精神基础和起点。物质的成就可能因为一场危机而一夜散尽,而精神的力量却可以成为危机中最坚强的堡垒。在这个意义上,中国可能比其他经济体更接近危机。

正如我们上面所提示的那样,1978年之后,尤其是1990年代中期之后的中国经济增长,不仅是中国本身制度变革的结果,也是1990年代之后全球体系扩张的一个结果。换句话说,以美元为符号的全球体系实际上已经成为中国经济增长隐形但却非常重要的基础。因此,在考察中国经济增长的未来图景的时候,我们就不能离开全球体系的视域。二战之后,以美国为中心形成了一个新的全球体系。冷战之后,借助信息技术革命以及美国意识形态的魅力,这个全球体系急速膨胀。以中国、印度、俄罗斯等巨型人口国家完全融入为标志,这个全球体系达到了其巅峰时期。然而,巅峰从来就意味着衰败的开始,以次贷危机为引信并在2008年被最终引爆的金融危机,实际上就是这个体系盛极而衰的一个明确信号。其本质是,通过滥发美元来吸纳全球过剩产能的美国消费能力的崩溃。在相当程度上,次贷危机就是美国通过所谓“金融创新”膨胀其消费需求并同时吸纳全球储蓄而导致的一场危机。有人戏称:次贷危机的情形就好像是美国(像一个劳模一样扮演全球消费火车头)长期带病坚持工作最终不支倒地。显然,目前的危机不仅仅是美国的危机,也不是哪一国的危机,而是二战之后这个曾经创造过无数神话的全球体系的危机。也只有在全球体系的视角上,我们才能够更加接近目前这场危机的真相。与发生在体系边陲的亚洲金融危机不同,目前的金融危机发生在全球体系的心脏部分。亚洲金融危机之所以能够很快平息,乃是因为作为当时全球体系的发动机的美国消费需求(包括其他发达国家)依然强劲,而这种需求很快就将亚洲新兴经济体的过剩产能重新组织起来,从而迅速将体系推回到正常运转状态。就此而论,这一次的全球金融危机显然要比十年之前的亚洲金融危机远为不测。道理非常简单,心肌梗死要比局部病痛危险得多。沿着这一线索,我们得知,美国及其他发达国家的消费需求何时能够修复,这场危机就何时能够结束。但我们已经了解,发达国家(尤以美国为甚)的消费需求多年来一直是通过金融杠杆被“吹”出来的,随着发达国家从企业到家庭全面的去杠杆化时代的到来,这种需求的恢复将是一个漫长的过程。实际上,到目前为止,发达国家的消费需求的萎缩可能还刚刚开始。接下来要发生的,则是体系内从金融到实体、从发达国家到新兴国家的一个全面负反馈——一个螺旋式下降的过程。迄今可以旁证这个趋势的证据是,全球三大主要发达经济体,已经同时陷入衰退。这种情形是二战之后从未见过的。与此同时,那些原来被人们寄予厚望的诸如中国、印度这样的新兴经济体也在危机中迅速显露了他们对体系的高度依附性。希望这些出口导向型的新兴经济体能够一夜之间转型并拯救体系危机,不仅在经济上不现实,而且也将与目前的全球政治权力格局发生严重冲突。这提醒我们,全球体系的确遭遇到了二战之后最严峻的局面。我们不知道这种发展最终会指向哪里,但显然,变局已经开始。

改变的时刻已经到来

如果说前面十多年是以美国为中心的全球体系急剧扩张的时代的话,那么接下来我们将要进入的,则是这个体系不断收缩的时代。显然,这并不是一个令人愉快的时代。在这个过程中,体系内的任何国家都不能幸免于收缩所带来的痛苦。这是一个相当确定的全球体系前景。不确定的则是,如果其中有任何一个大国承受不了这种收缩所带来的痛苦而导致剧变,那么,二战之后的这个全球体系的爆炸就会立即被引发。老练的投资者都知道,不确定是人类智慧的天敌。无论是确定的经济收缩,还是不确定的体系考验,都将是中国在2009年将要面对的艰难处境。

虽然预测一向被认为是一件愚蠢的事业,但一些与中国高度相关的重要趋势仍然值得我们冒险予以提示。其一是,2009年,美元可能出现大幅贬值,并导致全球金融市场的进一步动荡。其二是,在中国,虽然已经紧急采取了大规模的刺激措施,但经济下滑的幅度仍然超过预期,延续了三十年的发展模式可能被迫转变。其三,在经济增长下滑的背景下,积累多年的各种矛盾趋于临界,政治体制改革空前紧迫,改革会获得新动力。往更远处看则有,在对立意识形态“休克”之后,为本轮全球化提供主要意识形态的保守主义也将面临退潮。继之而起的是各种替代性方案和思想的兴起。无疑,这将是一个大时代。

无论从全球体系的角度,还是从中国内部的情况看,一幅未来图景都已经无比清晰:中国正在遭遇三十年未见之变局。以一种乐观主义的态度来观察,危机从来就不仅仅只意味着崩溃,它同样意味着涅槃,意味着巨大的机会。虽然我从来就不是一个乐观主义者,但今天,我愿意以这样一种态度期待中国的2009,正如奥巴马在其胜选演讲中所说的那样:改变的时刻已经到来。

(原载于《理财一周》)

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