博尔顿 黄海洲:国家资本结构——理论创新与国际比较

选择字号:   本文共阅读 122 次 更新时间:2018-09-06 22:00:12

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博尔顿   黄海洲  

   这四个国家的股权情况怎样呢?我们定义国家发行的货币加上其以本币发行的国债为国家股权。观察各个国家的数据可知,1993—2014年,美国国家股权占GDP的比例从120%上升到180%,英国从不到100%上升到250%,中国从100%上升到210%;日本从215%上升到300%,是四国之中最高的。托尔斯泰曾说,幸福的家庭总是相似的,不幸的家庭各有各的不幸。的确,成功的国家也是相似的,其外债较少而股权极高。从这个意义上看,中国已经迈入成功国家之列了,这很重要。阿根廷、巴西等其他新兴市场国家与这四国的资本结构非常不同。

   上述四个国家的通胀水平都较低,且在这四个国家中,中国的GDP增长速度是最高的。这涉及另一个问题,即一些学术界人士批评中国央行货币超发,但中国并未面临明显的通胀问题——虽然中国的通胀比其他三个发达国家略高一些,但整体情况与上述三个国家十分相似,而且中国的GDP增长比另外三个国家的简单相加还要高。由此看来,中国虽然发行了大量货币,同时又能够维持高速经济增长,但没有明显通胀。实际上,中国通过加大国家股权融资,不断迈向最优资本结构。

   既然中国发行货币并没有导致通胀问题,为什么不多发一些呢?中国的GDP增长势头良好,为什么不更多地依靠股权融资(发行货币)呢?一国发行多少货币才是合适的呢?

   一国发行多少货币,与该国的GDP增速有关,和投资回报率有关,也和通货膨胀预期有关。GDP增速越高,对国家发行货币(股票)的需求越大。但只有投资回报率为正,国家发行的货币(股票)才能够得到正收益,才可能继续发行货币(股票)。而且,当实现的正收益在国民间分配时,只要不涉及从原始股东到新股东之间过大的财富转移,即不会提升通胀预期,才适宜于继续发行货币(股票)。

   宏观股权融资的边界在哪里?如果投资项目是赔钱的,那就应该停止发行股票(货币)或债权(外债)融资。如果新增的股票(货币)发行或债权(外债)融资会引发通货膨胀预期提升,就应该减少新发行的股票(货币)或债权(外债)融资。如果损失要靠多发货币或货币贬值去冲销,国家层面赔钱的投资项目将会产生通胀,甚至引发恶性通货膨胀。如果在分配过程中涉及过大的从原始股东到新股东之间的财富转移,也将会提升通胀预期。所以,宏观股权融资边界是由微观基础决定的,发行多少货币既要看项目的净现值(NPV),也要看通货膨胀成本。

   英美和日本已经进入发达状态多年,好的投资项目不多,GDP增长速度缓慢,所以这些国家没有必要发行大量货币,其较低的M2增长速度也没错。其国家资本结构也没错:基本没有外债,主要依靠国内股权。对于像中国这样的发展中大国而言,受改革开放和工业化、城镇化的积极推动,只要好的投资项目多,而且有足够的新增财富在新老股东(国民)之间进行较为公平的分配,则GDP增长速度高,M2增长速度也因此相对较高,但通货膨胀水平稳定;同时,基本没有外债,主要依靠国家宏观股权。在发展中大国中,国家资本结构做得与主要发达国家相当的只有中国。

  

  

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本文责编:陈冬冬
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