刘瑞:超宽松货币环境下日本金融体系风险:背景、课题、展望

选择字号:   本文共阅读 124 次 更新时间:2018-06-22 08:09:47

进入专题: 超宽松货币环境   金融体系风险  

刘瑞  

   内容摘要:“安倍经济学”实施以来, 日本银行坚持以2%通胀目标为政策锚, 不断强化非传统货币政策, 维持超宽松金融环境。在大规模宽松政策作用下, 日本经济虽然已不处于通缩状态, 但仍未彻底摆脱长期通缩困境。在负利率及长短期利率操作下, 各期限收益率曲线均处于超低水平, 以利差收益为主的金融机构盈利水平降低, 其中以国内业务为主的地方金融机构经营形势尤为严峻, 日本金融体系潜在风险加大。今后, 日本当局将更加关注金融体系潜在脆弱性, 在日本大银行开始进行结构调整的同时, 地方银行也力图在削减成本与区域密切型经营制约中寻求突破, 提升盈利水平和竞争力。

   关键词:超宽松货币政策; 金融体系风险; 逆转利率; 地方银行;

   作者:刘瑞,中国社会科学院日本研究所研究员

   文章来源:《东北亚学刊》2018年第3期

  

   2018年4月8日, 日本银行行长黑田东彦任期届满。2月, 安倍内阁提名黑田连任央行行长, 并提交国会审议通过。2013年4月黑田总裁执掌日本银行以来, 全力践行超宽松货币政策实践, 成为“安倍经济学”最重要的政策推动力量。在宽松货币政策作用下, 日本经济已不处于通缩状态。但与此同时, 在低利率环境下, 金融机构尤其地方性银行盈利空间收窄, 金融体系存在潜在风险。2017年10月, 国际货币基金组织 (IMF) 对日本银行业经营模式可持续性提出警告。日本金融厅、日本银行也分别发表报告, 建议地方性银行改善收益, 推进经营改革。笔者首先梳理“安倍经济学”框架下日本货币政策工具及其目标调整进程, 分析扩张性货币政策特点及政策效果。

  

一、“安倍经济学”背景下超宽松货币政策实验


   2013年4月黑田东彦就任日本银行总裁后, 在“安倍经济学”框架下, 以2%通胀目标为指针, 多次推出大规模宽松政策, 不断尝试金融政策创新实验, 如量化质化宽松政策、负利率政策、长短期利率操作等政策工具, 政策呈现扩张性特征。

   (一) 扩张性货币政策内涵

   从表1可以看出, 在“安倍经济学”摆脱长期通缩、促进经济发展政策目标下, 日本银行不断强化非传统货币政策, 其扩张性主要表现在四个方面。

   一是操作目标调整。2013年4月, 日本银行推出量化质化宽松政策, 中介目标从价格型政策工具即无担保隔夜拆借利率调整为直接调控基础货币的数量型工具。 (1) 2016年9月, 中介目标时隔三年回归为利率, 但与传统操作不同, 为维持金融机构收益, 此次调整不仅调节短期利率, 还通过货币传导机制影响十年期国债利率, 从而影响收益率曲线各种期限整体形状。 (2)

表1“安倍经济学”框架下主要货币政策工具及目标

   二是突破零利率下限约束。在传统经济理论中, 名义利率存在非负制约性。虽然日本银行长期实行名义零利率政策, 但由于实际利率高于自然利率, 2016年1月, 日本银行紧随瑞典、丹麦和欧洲央行等国家和地区, 成为首个实施负利率的亚洲央行。日本银行将商业银行在央行准备金账户分为正利率、零利率和负利率三个梯次, 对新增准备金征收-0.1%利息。 (3) 目前日本银行实施的收益率曲线调控政策, 在政策利率适用于负利率的同时, 将十年期国债利率维持在0%左右。

   三是加强数量和质量宽松政策力度。一方面, 日本银行通过大幅度增加基础货币和长期国债持有量, 扩张资产负债表, 强化量化宽松效果。2013年4月, 日本银行决定每年新增约60万亿至70万亿日元基础货币, 并增加购买50万亿日元长期国债。至2014年10月, 基础货币与长期国债持有规模目标均加码至每年80万亿日元。截至2017年12月末, 日本银行仍然维持如此高额度的长期国债持有量。另一方面, 日本银行通过优化资产结构, 以质化调整方式提升政策效率。如:延长所持国债残存期限, 从平均剩余3年延至最长12年;保持长期国债多元化, 购买对象从以往最长3年期扩充至包括40年期在内的所有期限的长期国债;购买风险性资产, 交易所上市交易基金 (ETF) 从每年增加1万亿日元调到6万亿日元, 不动产投资信托基金 (JREIT) 从每年新增300亿日元调到900亿日元。

   四是强化通胀预期。2013年1月, 日本银行与日本政府发表联合声明, 提出2%通胀目标。同年4月, 黑田总裁提出两年实现2%物价目标的承诺, 力图通过强力、明确的政策承诺, 提升企业、居民等私人部门通胀预期。2016年9月, 日本银行进一步强化政策, 推出超调政策承诺 (Inflation overshooting commitment) , 即不设定超宽松政策具体期限, 将政策一直持续至消费物价指数 (CPI) 稳定超过2%目标之时。

   (二) 货币政策效果

   首先, 在日本银行强有力的宽松政策下, 央行资产负债表规模大幅扩张, 金融市场资金供给丰沛。截至2017年12月末, 日本银行资产规模高达521.4万亿日元, 是2012年末“安倍经济学”实施之初的3.28倍。基础货币发行量达480万亿日元, 购买长期国债418.5万亿日元, 分别是2012年末的3.47倍和4.69倍。 (1)

   截至2017年9月末, 日本国债发行余额 (包括短期国债、财政投融资债券在内) 为1087万亿日元, 其中日本银行占比最高, 达40.9%, 持有规模445万亿日元, 年比增加7.6%。与此同时, 银行等存款性金融机构持有国债规模年比减少17.1%, 仅占比16.8%, 远低于2012年末的30%份额。 (2)

   其次, 长短期利率均维持超低位。2017年以无担保隔夜拆借利率为代表的短期利率稳定在-0.04%至-0.07%区间。在日本银行收益率曲线调控政策下, 10年期新发国债在零左右徘徊, 保持在0~0.1%区间低位运行。值得关注的是, 2017年2月3日和7月7日, 金融市场分别受美国特朗普政策期待及欧洲中央银行行长德拉吉可能退出量宽言论影响, 欧美债券利率上升, 日本10年期新发国债一时突破0.1%, 日本银行两次实施以指定利率购买国债的特殊操作 (3) , 阻止长期利率上升。

   再次, 日本银行大规模量化质化宽松政策, 为日元贬值、股票上涨营造了宽松的政策环境。2017年美元兑日元汇率基本在105~120日元区间小幅波动。伴随全球经济持续复苏, 日元贬值增加了日本出口企业盈利水平, 根据上市企业2017年上半年 (2017年4月1日~9月30日) 决算, 日本企业最终收益年比增长约19.2%, 创历史新高。预计2018年3月期最终收益合计环比增加8.8%, 连续两年突破新高, 其中半导体、汽车等大型出口企业为主要牵引力量。 (4) 股市方面, 全球经济回暖, 美国股市连续创造新高。受此影响, 日本经济回升, 2017年第三季度日本名义GDP达549.2万亿日元, 为历史最高水平。加之日本银行仍然维持每年6万亿日元ETF购买规模, 2017年10月24日起, 东证平均股价时隔57年出现连涨16天的盛况。2017年12月25日, 日经225指数升至22939.18点, 为1992年1月以来时隔26年的峰值。从全球市场来看, 2017年末日经225指数为22764.94点, 比2016年末增长19.1%, 涨幅仅次于印度、巴西和美国股票市场。

   日本超宽松货币政策的核心在于尽快摆脱长期通缩困境, 2017年第三季度, 反映物价综合变动情况的GDP平均指数年比增长0.2%, 连续两个季度正增长, (5) 反映供需关系的GDP缺口上涨0.7%, 也保持两个季度持续增长。 (1) 2017年1月起, 去除生鲜食品的核心CPI转为年比0.1%的正增长, 伴随石油价格上涨, 核心CPI涨幅扩大, 11月增长0.9%。 (2) 从上述指标来看, 日本物价持续下跌态势得到缓解, 日本银行和政府多次宣布经济已不处于通缩状态, 内阁府称之为“摆脱通缩的局面变化”。 (3)

   但是需要指出的是, 经济不处于通缩状态, 并不意味着日本彻底摆脱了通缩困境。2017年7月, 黑田总裁第六次推迟实现2%通胀目标时间, 从最初2014财年延至2019财年。根据日本银行预测, 日本2017财年核心CPI增长0.8%, 2018、2019财年分别增长1.4%、1.8%, (4) 与此同时, 民间机构对物价预测值相对悲观, 2017至2019财年仅增加0.64%、0.85%、1.39%。 (5) 目前, 日本经济处于第16个经济周期上升期, 成为日本战后第二时长景气期, 但日本银行重视2%物价目标的姿态并未改变。因此, 日本银行将持续超宽松政策, 提升市场及私人部门的前瞻性通胀预期, 以期实现彻底摆脱长期通缩的政策诺言。

  

二、超宽松货币政策下日本金融体系潜在风险


   2013年4月, 日本银行提出“资产负债表扩大为原有规模两倍, 两年实现2%物价目标”, 旨在短期内通过作用于总需求的非传统货币政策迅速兑现承诺。为了达成多次被推迟的2%物价目标, 日本银行不断扩张超宽松货币政策, 2016年推出负利率政策以及长短期利率操作下量化质化宽松政策后, 从短期到中长期收益率曲线均处于超低水平, 宽松货币政策呈长期化趋势。在这种利率环境下, 以利差收益为核心的银行等金融机构盈利水平降低, 尤其地方金融机构经营形势严峻, 金融体系风险加大。

   (一) 政策当局风险评估

   2017年11月, 黑田总裁在瑞士苏黎世大学演讲时, 在评价长短期利率操作下宽松货币政策产生的积极影响的同时, 也指出利率期限对低利率效果的影响是最优收益率曲线的一项考虑因素。长期或超长期利率过低, 可能对保险、年金企业运营不利。对金融中介功能而言, 值得关注的是“逆转利率” (Reversal Interest Rate) 问题, 即利率过低, 商业银行自有资金将由于存贷利差缩小而受到制约, 从而阻碍金融中介功能发挥, 反而可能由于宽松政策导致效果异常逆转。目前日本金融机构资本充足, 信贷成本大幅降低, 金融中介功能未受阻碍, 但低利率环境对金融机构经营影响呈累加性, 因此日本银行应继续关注这一风险因素。 (6)

事实上, 日本银行一直关注利率过低可能产生的副作用。在2016年9月引入长短期利率操作政策时, 日本银行对前期政策进行了总体验证,(点击此处阅读下一页)

    进入专题: 超宽松货币环境   金融体系风险  

本文责编:陈冬冬
发信站:爱思想(http://www.aisixiang.com),栏目:天益学术 > 经济学 > 金融经济学
本文链接:http://www.aisixiang.com/data/110567.html
文章来源:东北亚学刊

0 推荐

在方框中输入电子邮件地址,多个邮件之间用半角逗号(,)分隔。

爱思想(aisixiang.com)网站为公益纯学术网站,旨在推动学术繁荣、塑造社会精神。
凡本网首发及经作者授权但非首发的所有作品,版权归作者本人所有。网络转载请注明作者、出处并保持完整,纸媒转载请经本网或作者本人书面授权。
凡本网注明“来源:XXX(非爱思想网)”的作品,均转载自其它媒体,转载目的在于分享信息、助推思想传播,并不代表本网赞同其观点和对其真实性负责。若作者或版权人不愿被使用,请来函指出,本网即予改正。
Powered by aisixiang.com Copyright © 2018 by aisixiang.com All Rights Reserved 爱思想 京ICP备12007865号 京公网安备11010602120014号.
易康网