周琼:从主要国家金融体系结构看银行资管业务转型

选择字号:   本文共阅读 577 次 更新时间:2017-07-05 11:57:27

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周琼  

   本文第三、四部分的主要内容以《银行资管业转型路径辨析》为题发表于《财经》2017年第15期,此为完整版,并略有修改。

   经济快速增长使得居民财富增加、投资需求扩大,伴随金融放松管制,直接融资占比提升超过间接融资,资产管理业务兴起,美欧日等发达国家从20世纪70、80年代起经历的这一切,近几年在中国轰轰烈烈地上演,只是具体路径、发展模式各国颇不相同。近十年来,尽管有监管趋严的共同趋势,全球资管规模除了2008年比2007年下降了16%,其他年份资产规模都在上升,发展之势不减。中国百舸争流的“大资管时代”到来,近年资管规模增速在全球领先,以不同于传统银行的方式满足了投融资双方的需求,但风险也随之而来。“大资管乱象”受到关注,各界热议大资管如何规范、统一、转型发展。大资管中规模最大的银行理财更是一直处在风口浪尖,转型之路在哪里?本文试图从探究资产管理业务的性质出发,比较全球主要国家金融体系结构,探讨中国银行理财业务产品及组织管理模式转型的路径。


一、资产管理业的性质

  

   融资方式一般被分为直接融资和间接融资,资产管理虽属于直接融资,因其独特性,可以单独作为一类融资方式。

   间接融资中,出资者将资金存入金融中介机构,并不知道最终投向,最典型的是存款人将钱存入银行和投保人购买保单,风险主要由金融中介承担,因此对金融中介有以风险资本为核心的监管要求。直接融资中,投资者清晰知道自己的最终投向,最典型的是直接投资于股票、债券,风险由投资者自担,对投行等金融机构主要是行为监管。

   资产管理行业从风险承担的实质上属于直接融资,但投资形式上接近间接融资,投资者以购买集合投资产品/工具(CIVs)的形式将资金交给资产管理机构,对最终投向的了解取决于资产管理机构的信息披露。直接融资只需要融资方的信息披露,资产管理还多一层资产管理机构的信息披露。投资者因信任资产管理机构,常常会降低对融资方的信息披露关注度。最典型的资产管理机构(产品)就是基金公司(公募基金)。公募基金的信息披露已经是较为规范的,但一般也只列出前十大持仓股票等,投资者并不清楚每支基金具体的投向。资产管理公司与客户的关系和间接融资的相似之处,是“持有型”的长期关系。直接融资中,投资者亏损一般不会去找承销商或经纪商(除非其未履行应尽义务)。而若资产管理机构信息披露质量不佳或违反适销性原则,在亏损时投资者就可能要求资产管理机构“刚性兑付”。例如,美国最大的庞氏骗局“麦道夫案”暴露后,一些资产管理机构因委托麦道夫投资公司为其管理资金而受损,投资于这些机构资管产品(多为对冲基金)的客户发现,它们此前从未披露过将资金投资于麦道夫投资公司(可见国外资管产品信息披露也未必都很充分,而且也存在嵌套其他机构的产品),最后众多卷入麦道夫案的资产管理机构都赔偿了客户损失。又如,香港、新加坡金融机构因为在销售雷曼迷你债中存在误导销售,对缺乏投资经验的客户赔偿了大部分损失,对有投资经验的购买者则赔偿了较低比例的损失。资产管理业的原则是“卖者有责,买者自负”,需要充分的信息披露、投资者教育以及将合适的产品卖给合适的客户。

   欧洲基金和资产管理协会(EFAMA)在2014年欧洲资管行业报告中指出,资管行业和其他金融机构相比有四个特征,一是代理(agency)业务模式,作为客户利益的保管人(stewards),代表客户利益进行交易,对客户负有信托责任,资产组合的表现无论好坏都归属于客户。二是有限的资产负债表风险,受托资产不在资产管理机构资产负债表内。三是保护客户资产的破产隔离功能。四是通常按照管理资产规模(AUM)以收取资产管理费为主的盈利模式(和利差、交易佣金都不同)。资管行业通过资产组合管理起到了为客户降低风险、提供流动性、节约交易成本的作用。

   资产管理业和影子银行的关系存在一些争议。有人认为资产管理属于影子银行,有人认为不属于。《国务院办公厅关于加强影子银行监管有关问题的通知》(国办发〔2013〕107号)将我国影子银行划分为三类,第三类是“机构持有金融牌照、但存在监管不足或规避监管的业务,包括货币市场基金、资产证券化、部分理财业务等”,并明确银行、证券期货机构、保险机构等“各类金融机构理财业务,由国务院金融监管部门依照法定职责和表内外业务并重的原则加强监督管理”。也就是基本将理财划分进影子银行。

   从国际上看,按照影子银行较为权威的定义和分类,资产管理业属于影子银行的一部分。从定义看,金融稳定理事会(FSB)对影子银行的定义是:传统银行体系之外的信用中介机构和信用中介活动。美联储的定义:影子银行特指那些进行期限转换、信用转换和流动性转换的金融中介,它们不受央行流动性的支持,也不受存款保险制度的保护。资管行业符合影子银行的定义。有观点认为影子银行还具有受到的监管较弱的特征,但无论如何加强监管,也不可能改变影子银行较少受到风险资本约束(即使有风险资本要求,其标准也和银行有很大差异,不是以信用风险作为提取风险资本的主要依据)和不纳入存款保险体系的根本特征,否则影子银行就成为银行了。范瑞尔·阿查里亚等在所著《监管华尔街——<多德-弗兰克法案>与全球金融新架构》一书中写道“就像水最终流入大海一样,资金流寻找花费最小、监管最少的捷径,而这些捷径大部分来源于影子银行。”如何能堵住水呢?把影子银行按银行的要求来监管?不占资本、不交存款保险费,使影子银行经营成本大大降低、价格更具竞争力,但同时具有内在脆弱性,更易引发系统性风险。

   从具体分类看,FSB在2016年全球影子银行监测报告中列出的狭义影子银行机构包括五类:一是管理集合投资工具且易受挤兑影响的机构(如货币市场基金、对冲基金、不动产基金),2015年末占狭义影子银行的65%;二是依靠短期资金发放贷款的机构(如消费信贷公司、租赁公司),占8%;三是依靠短期资金和客户保证金提供市场活动中介服务的机构(如经纪商),占11%;四是有助于创造贷款的机构(如信用保险公司、担保公司),占0.4%;五是以证券化为基础的信用中介(如结构化金融工具、资产支持证券等),占9%。还有7%为其他未分类。集合投资工具正是资产管理产品的主要形式。金融稳定理事会是协调跨国金融监管的国际组织,从2011年起主要国家(2016年为28个国家)、欧央行向其报送影子银行统计数据,虽然不能说完全形成共识,但至少提供了可参考的标准。

   有人讲理财产品应从影子银行转型为资产管理,更合适的说法是从利率市场化的替代品转型为真正的资产管理。因为资产管理本身是影子银行的一部分,转型之后可能也只是从中国式影子银行(以非标、银行理财产品为投资和产品的特点)变成更接近美国式影子银行(以资产证券化、共同基金为投资和产品的特点)。FSB一直强调,影子银行一词并无贬义,它提供了银行之外的、多元化的融资渠道,也帮助支持了实体经济,和银行形成了健康的竞争关系,只是因类似银行的期限/流动性转换和创造杠杆的功能,直接或通过与银行系统的关联,影子银行可能成为系统性风险的一个来源,需要进行监测和监管。

  

二、全球主要国家金融体系结构


   一国金融体系通常被划为直接融资/市场主导型和间接融资/银行主导型,美国是典型的市场主导型,中国则是银行主导型。从全球来看,随着经济金融化的加深、金融危机后主要国家央行都实行了宽松的货币政策,股票、债券、银行业资产规模和占GDP的比重都再创新高。表1-表4列示了2008年和2015年全球GDP排名前6名的国家各类金融资产规模和其占GDP比重(数据来源于不同机构,各年间口径也可能有所差异,作为大致参考)。

   2015年末,股市占比(股票市值/GDP)最高的是美国、英国、日本,都在100%以上,中国股市占比74%虽不高,已高于欧元区平均和德国。债市占比最高的是日本、英国、美国。日本债市占比高主要是国债余额占了债市的75%(美国国债占债市35%,我国国债占债市32%)。我国债市占比是6国中最低的。银行业资产占比最高的依次为英国、法国、中国,英国虽然通常也被归为市场主导型,但伦敦作为全球金融中心,跨国银行较多,银行业资产占比高达422%,美国银行业资产占比则是6国中最低的。影子银行和资产管理规模占比,英国、美国是最高的。

   直接融资(股市加债市)占比高于银行业占比的,6国中仅有美国和日本(日本通常被归为银行主导型,它债市占比高有国债占比高的原因)。影子银行、资产管理业占比高于银行业占比的,6国中仅有美国。

   2015年和2008年相比,股市、债市、银行业、影子银行、资产管理、证券投资基金占比,分别提高32.2、2.5、9.9、16.9、24.3、21.5个百分点。股市和资产管理业占比提高最多。债市和银行业提高最少。


三、我国银行理财的转型


   (一)监管和银行态度之异同

2017年3月,银监会在《关于开展银行业“监管套利、空转套利、关联套利”专项治理工作的通知》中,再次强调同业业务、理财业务要按照“穿透性”原则和“实质重于形式”原则,(点击此处阅读下一页)

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本文责编:陈冬冬
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